青岛啤酒(600600)：轻装上阵 2025年有望修复

　　需求承压下净利润实现正增长

    　　业绩基本符合市场预期，2024 年公司营收321.4 亿元，同比-5.3%；扣非前后归母净利润43.4、39.5 亿元，同比+1.8%、+6.2%，业绩基本符合预期。2024Q4 公司营收31.8 亿、同比-7.4%，扣非前后归母净利润-6.5、-7.4 亿元。新董事长上任叠加大麦、玻瓶等成本有望继续下降，我们略上调2025-2026 年归母净利润预测至50.97/57.80/亿元（前值48.32/51.45 亿元），新增2027 年归母净利润预测至64.58亿元，对应2025-2027 年EPS 3.74/4.24/4.73 元，当前股价对应20.5/18.1/16.2 倍PE，刺激政策落地, 2025 年餐饮需求有望改善，带动啤酒需求恢复，维持“增持”评级。

    　　2024 年需求低迷，销量承压、结构升级放缓

    2024 全年啤酒销量同比-5.9%，吨价同比+0.6%，结构升级放缓；其中主品牌、副品牌销量同比-4.8%、-7.2%，中高档以上啤酒销量同比-2.7%，销量下降、结构升级放缓主因全年餐饮需求疲软，叠加公司主动去库存所致。2024Q4 啤酒销量同比+5.6%、吨价同比+1.7%，量价表现有所改善。

    　　原料价格下降带动毛利率明显改善

    　　2024 年归母净利率同比+0.94pct，其中公司毛利率同比+1.57pct，其中吨价同比+0.6%、吨成本同比-2.0%，吨成本下降主因大麦、包材等成本明显下降。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.45、-0.10、+0.02、-0.42pct，尽管收入规模有所下降，但费用率整体平稳。

    　　轻装上阵，新董事长上任销售有望发力

    　　2024 年行业遭遇多年未有的压力，餐饮需求疲软叠加雨水天气等因素导致啤酒量价表现偏弱。行业及时调整销售策略，搁置年初目标、主动去库存，给渠道和终端卸下包袱。新董事长上任后有望加大产品开发力度和结构升级，公司轻装上阵、有望迎来较快修复。

    　　风险提示：成本上涨风险、雨水天气风险、宏观经济放缓风险、食品安全风险