兖矿能源(600188)：成本管控对冲煤价下跌影响 关注煤炭主业成长

　　成本管控对冲煤价下跌影响，关注煤炭主业成长，维持“买入”评级

    公司发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入1391.2 亿元，同比-7.3%；实现归母净利润144.3 亿元，同比-28.4%；实现扣非后归母净利润138.9 亿元，同比-25.3%；单Q4 看，实现营业收入324.9 亿元，环比-5.3%，实现归母净利润30.2 亿元，环比-21.3%，实现扣非后归母净利润28.4 亿元，环比-24.3%。考虑到煤价下跌，我们下调2025-2026 年盈利预测并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为120.8/139.9/169.5 亿元（ 2025-2026 年前值为179.6/203.2 亿元），同比-19.7%/+15.7%/+21.2%；对应EPS 分别为1.2/1.39/1.69元；对应当前股价PE 为11.3/9.8/8.1 倍。公司作为国际化龙头煤企，煤炭及煤化工成长性突出，我们看好未来成长潜力，维持“买入”评级。

    　　商品煤价格下跌致煤炭业务盈利下滑，煤化工&电力盈利同比改善

    （1）煤炭业务：产销量方面，2024 年公司商品煤产销量14249/13631 万吨，同比+7.9%/+7.3%，其中2024 年国内/外商品煤产量10020/4229 万吨，同比+7.5%/+8.8%，国内/外商品煤销量8672/4305 万吨，同比+5.1%/+12%，国内外产销量双双增长；2025 年公司计划生产商品煤1.55-1.6 亿吨，商品煤产销量预计延续同比增长；价格方面，2024 年商品煤吨煤售价672 元/吨，同比-16.3%，其中海外煤售价798 元/吨，同比-22.7%，国内煤售价586 元/吨，同比-12.6%；成本方面，2024 年商品煤吨煤成本396 元/吨，同比-5.9%，其中海外煤吨煤成本511 元/吨，同比-8.8%，国内煤吨煤成本299 元/吨，同比-0.4%；毛利方面，2024 年商品煤吨煤毛利277 元/吨，同比-27.7%，其中海外煤单吨毛利287 元/吨，同比-39.1%，国内煤单吨毛利287 元/吨，同比-22.5%。（2）煤化工业务：产销量方面，2024 年公司化工产品产/销量870/780 万吨，同比+1.34%/-0.78%；盈利方面，2024 年公司煤化工业务营业收入252 亿元，同比-4.5%，营业成本198 亿元，同比-6.4%，实现毛利54 亿元，同比+3.4%，毛利率为21.6%，同比+1.6pct。（3）电力业务：发/销电量方面，2024 年公司发电量/售电量81.2/68 亿千瓦时，同比-3.4%/-4.3%；盈利方面，2024 年电力业务营业收入25.4 亿元，同比-2%，营业成本22.1 亿元，同比-6.2%，实现毛利3.3 亿元，同比+39.5%，毛利率13.1%，同比+3.9pct。

    　　煤炭&煤化工成长性突出，股息率彰显长期投资价值

    （1）煤炭&煤化工成长性突出：煤炭方面，2024 年12 月山东万福煤矿投入联合试运转，新增180 万吨优质焦煤产能；新疆五彩湾露天矿一期1000 万吨项目全速推进，二期提升至2300 万吨/年产能规模已获批；内蒙古霍林河一号煤矿、刘三圪旦煤矿矿区规划调整至700 万吨/年、1000 万吨/年，预计2025 年开工建设霍林河一号煤矿、3 年内开工建设刘三圪旦煤矿；嘎鲁图煤矿、曹四夭钼矿完成用地、勘探等关键手续审批，预计2026 年开工建设曹四夭钼煤矿、3 年内开工建设嘎鲁图煤矿。煤化工方面，2024 年内蒙古荣信化工、新疆能化两个80 万吨烯烃项目开工建设。（2）股息率彰显长期投资价值：公司继中期分红0.23 元/股，拟年度末期分红0.54 元/股，两次分红合计0.77 元/股，按照2025 年3 月28 日收盘价计算，当前公司股息率为5.7%。

    　　风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌超预期，转型进展慢于预期。