君实生物(688180)：拓益收入同比增长66% 降本增效成果显著

　　事件：

    　　近日公司发布2024 年年度业绩公告，并召开电话会议更新业务进展。

    　　观点：

    　　拓益销售收入快速增长，公司运营效率显著提升，亏损大幅收窄。

    　　2024 年公司实现收入19.48 亿元（+29.7%），其中产品销售收入16.40 亿元、技术许可及特许权收入2.35 亿元、技术服务等其他收入0.73 亿元。

    　　核心产品拓益已累计在全国近六千家医疗机构及超过三千家专业药房及社会药房销售，2024 年国内收入15 亿元（+66%）。公司降本增效成果显著，期间费用率持续降低。2024 年销售费用9.85 亿元（+16.6%），占产品收入比重为60%，较2023 年下降了11pcts。研发费用12.75 亿元，同比减少34.18%；管理费用5.23 亿元，同比减少2.47%。2024 年公司归母净利润-12.8 亿元，扣非归母净利润-12.9 亿元，亏损同比收窄10 亿元。截至2024 年12 月31 日，公司在手现金为29.33 亿元。

    　　拓益医保独家适应症扩至4 项，国际化布局进展顺利。截止目前，拓益已于国内获批11 项适应症，10 项适应症纳入国家医保目录，其中4 项为医保独家适应症（黑色素瘤，围手术NSCLC，1L RCC，1L TNBC）。国际化布局方面，特瑞普利单抗已在美国、欧盟、印度、英国、澳大利亚等国家和地区获批上市，公司与Coherus、Hikma、Dr.Reddy’s、康联达生技、利奥制药等合作伙伴在超过80 个国家达成商业化合作。

    　　PD1/VEGF 已进2/3 期临床，BTLA 全球小肺3 期有望2026 年完成入组。JS207（PD1/VEGF）联合化疗一线治疗ES-SCLC 的2/3 期临床的IND 已获得NMPA 批准，还将在非小细胞肺癌、结直肠癌、食管癌、三阴乳腺癌、肝癌等瘤种中开展与化疗、单抗、ADC 等不同药物的联合探索，并进行后续注册临床研究的布局。此外，公司核心产品Tifcemalimab（BTLA）已进入3 期，其中针对LS-SCLC 巩固治疗的全球多中心研究有望于2026 年完成患者入组。

    　　2025 年核心管线具有多项催化剂。1）特瑞普利单抗联合仑伐替尼一线HCC 预计25H2 数据读出；2）JS107（CLDN18.2 ADC）单药及联用早期临床数据2025 AACR 读出，预计2025 年内启动3 期；3）JS015（DKK1）用于胃肠道肿瘤的早期临床数据2025 AACR 读出；4）JS005（IL-17A）用于银屑病治疗适应症预计2025 年底申报上市。

    　　投资建议：

    　　我们分别使用DCF 法和NPV 法进行估值并取二者平均数，测算出目标市值为474 亿元人民币，对应股价为48.10 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。