华鲁恒升(600426)：销量稳步增长 荆州项目达效盈利

　　事件。2025 年3 月29 日，华鲁恒升发布2024 年年报，公司全年实现收入342.26 亿元，同比增长25.55%；实现归母净利润39.03 亿元，同比增长9.14%；实现扣非归母净利润38.70 亿元，同比增长4.49%。其中，第四季度实现收入90.46 亿元，同比增长14.31%，环比增长10.26%；实现归母净利润8.54 亿元，同比增长31.61%，环比增长3.52%；第四季度实现扣非归母净利润8.11 亿元，同比增长1.38%，环比-1.38%。

    　　全年销量稳步增长，醋酸及肥料业务增幅显著。分业务来看，2024 年公司各主要业务产销增长明显。2024 年，新能源新材料相关产品实现销量255.22 万吨，同比增长17.12%，实现收入164.33 亿元，同比增长6.18%；化学肥料业务实现销量471.15 万吨，同比增长44.54%，实现收入72.97 亿元，同比增长28.56%；有机胺系列产品实现销量58.74 万吨，同比增长12.62%，实现收入25.11 亿元，同比下滑6.13%；醋酸及衍生物产品实现销量155.04 万吨，同比增长116.72%，实现收入40.70 亿元，同比增长98.34%。

    　　第四季醋酸及肥料业务加速放量。从第四季度来看，新能源新材料相关产品实现销量65.17 万吨，同比增长12.46%，环比下降2.00%；化学肥料业务实现销量151.25 万吨，同比增长53.30%，环比增长46.28%；有机胺系列产品实现销量15.20 万吨，同比增长7.50%，环比下降0.39%；醋酸及衍生物产品实现销量42.51 万吨，同比增长61.94%，环比增长14.64%。相关业务的较快增长主要得益于公司荆州项目投产后相关产能的顺利释放。

    　　在建项目顺利推进，荆州项目逐步达产达效。2024 年，公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙66 高端新材料项目己二酸装置相继投产，实现公司产品扩能增产；酰胺原料优化升级项目、20 万吨/年二元酸项目、BDO 和NMP 一体化项目及其它技改在建项目如期推进，为公司后继发展提供新动能。荆州项目投产后逐步达效盈利，2024 年实现经营收入74.98 亿元，净利润9.19 亿元。

    　　投资建议：公司以合成气平台为龙头，利用多个技术平台，在化肥、有机胺、醋酸及衍生物、新材料等方向形成了“一头多线”的产业布局。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为44.08 亿元、52.66 亿元，56.43 亿元，EPS 分别为2.08、2.48、2.66 元，现价（2025 年3 月31 日）对应PE 分别为11x、9x、8x。我们看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）新项目建设进度不及预期的风险；2）产品价格下滑的风险；3）煤炭等原料价格上涨的风险。