柳工(000528)：拳头产品持续提升 海外市场表现靓丽

事件:

    柳工2025 年3 月28 日发布年报：2024 年，公司实现营收300.6 亿元，同比+9.2%；归母净利润13.3 亿元，同比+52.9%；毛利率22.5%，yoy+1.7pct；净利率4.6%，yoy+1.2pct。

    投资要点:

    土方板块量价齐升，国内外均打开新高度：1）土方板块营收毛利双增长：2024 年公司土方板块实现营收179.4 亿元，同比+12.8%，营收占比达到59.7%，毛利率yoy+0.22pct，土方机械产品销量增速优于行业水平13%。2）国内外营收双提升：出口来看，土方产品全球累计收入同比+15%，实现国际市场增长，海外收入占比近六成；国内来看，土方机械产品国内市场份额突破新高度，同比提升1.3%。

    3）拳头产品持续做强：装载机、挖掘机两大拳头产品销量保持稳健增长，合计收入近70 亿元。装载机业务继续保持业绩规模最大贡献，国内市场份额稳居第一，电动装载机全球销量同比+194%，市场占有率保持行业领先地位；挖掘机业务销量增速优于行业27%，出口销量增速优于行业15%，海内外市场份额再创新高。

    海外营收显著增长，海外拓展边表现亮眼：1）公司出海效果显著：

    2024 年公司海外营收137.6 亿元，同比+20.1%，海外营收占比由2023 年41.7%提升至2024 年45.8%；海外毛利率达28.6%，较国内高11.2pct。2）海外市场多点开花：从市场区域看，各大区均实现盈利性增长，新兴市场收入同比增长超过30%，非洲、南亚、中东等区域保持强劲增长势头。区域结构得到持续优化，形成多元化的海外区域市场结构。3）电动化与后市场配件打造高成长曲线：电动化成为海外业务新的增长点，电动化产品收入同比增长超380%，实现行业客户批量复购，在亚太、北欧等市场持续突破。后市场配件同样成为高质量增长点，全年销售收入累计超10 亿，多个大品类和销售大区均创下历史新高。4）海外渠道覆盖持续完善：累计经销商近400 家，网点数量超过1300 个，渠道覆盖率已增长至接近70%，可为超过180 个国家和地区的客户提供支持和服务。全产品线重点国家/区域渠道覆盖度均实现较大提升，大客户、行业客户、重点国家渠道数量进一步提升。

    坚持做大战略新兴业务板块，培育高质量发展的新增长极：1）矿山 机械业务：落实客户转型升级、经营能力提升等举措，全年销售收入同比增长超60%，利润同比大幅增长；国内市场份额提升1 个百分点，行业地位晋升两名，海外市场份额提升3 个百分点。2）高空机械业务：全方位挖掘新产品、新区域、新客户、新模式的机遇，实现逆周期增长，盈利能力稳步提升，经营现金流大幅改善；聚焦突破海外重点市场，创新租赁营销模式，新增30 余款通过欧标、美标、澳标认证的新产品，实现出口增长超过150%。3）农业机械业务：全力以赴打好产品攻坚战，350 马力混动无级变速拖拉机顺利完成各项整机试验与参数验证，并在国内、海外国外多地多工况测试获得重要进展。

    盈利预测和投资评级：我们预计公司2025-2027 年营收分别为354/421/487 亿元，归母净利润分别为21/26/33 亿元，对应PE 分别为12/9/7X。我们认为随着工程机械海外出口保持韧性+国内内需复苏，行业β呈现内外共振，公司能够凭借拳头产品的α实现国内国际比翼齐飞，新老业务多元并进，维持“买入”评级。

    风险提示：国内行业需求不及预期；海外市场拓展不及预期；海外政策风险；应收账款回款风险；行业竞争加剧。