龙源电力(001289)：风况压制业绩 电价同比上涨

　　公司发布24 年年报：实现营业收入370.7 亿元，YOY-2.6%；净利润82.8亿元，YOY+21.2%；归母净利润63.5 亿元，YOY+0.7%。

    　　业绩拆分：净利润83 亿元≈风电72 亿元+光伏4 亿元+其他收益9 亿元+投资收益9 亿元-减值11 亿元。其中投资收益含火电处置6.5 亿元，减值主要为应收账款减值1 亿元、以大代小1.5 亿元、经营性减值7.7 亿元。

    　　风电板块收入286 亿元，同比+12 亿元；净利72 亿元，同比持平。测算度电净利0.118 元，同比-0.002 元；（1）度电收入0.466 元，同比+0.009 元，主因高电价项目结构性影响。（2）度电成本0.264 元，同比+0.007 元，主因风况不佳，风电利用小时2190 小时，同比-156 小时。

    　　光伏板块收入24 亿元，同比+10 亿元；净利4 亿元，同比持平。测算度电净利0.052 元，同比-0.047 元；（1）度电收入0.290 元，同比-0.017 元；（2）新并网机组未完全出力致度电折旧同比+0.04 至0.15 元。

    　　25 年业绩简算：（1）假设风电利用小时修复130h，存量风机组发电有望增加39 亿度，有望贡献利润12 亿元。（2）公司25 年计划新并网5GW 项目，简算利润有望增加7 亿元。（3）存量项目受市场化交易影响，电价降2 分，利润降下滑8 亿元。（4）扣掉24 年火电处置收益6.5 亿元。减值维持不变，综上25 年归母净利68 亿元，对应3 月28 日收盘价价A 股19x PE，H 股7x PE。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司25-27 年EPS 为0.82/0.87/0.94 元。可比公司25 年平均PE 13 倍，公司作为绿电龙头，同时存在资产注入预期，可以给予估值溢价，给予公司25 年20-22 倍PE，对应合理价值区间16.4-18.04元，维持优于大市评级。

    　　风险提示。装机增速低于预期、资产注入推进慢、因“以大代小”计提减值等、新能源电价压力。