盐湖股份(000792)2024年报点评：锂钾价格下行拖累业绩 4万吨锂盐项目有望在25年投产

　　事项：

    　　3 月28 日，公司发布2024 年报，公司全年实现营业收入为151.34 亿元，同比下降29.86%；归母净利润为46.63 亿元，同比下降41.07%；扣非归母净利润为44.01 亿元，同比下降49.56%；其中四季度，公司实现营业总收入46.86 亿元，同比下降19.05%，环比增长45.88%；归母净利润15.22 亿元，同比下降34.22%，环比增长63.83%；扣非净利润13.3 亿元，同比下降58.68%，环比增长45.87%。

    　　评论：

    　　钾锂价格下行和期间费用大幅提升，公司业绩有所拖累。2024 年，国内氯化钾、碳酸锂均价为2518 元/吨、9.09 万元/吨，分布同比-15%、-65%，其中四季度国内氯化钾、碳酸锂均价分别同比-10%、-46%，分别环比-1%、-5%。受钾锂价格下行影响，公司全年实现营业收入为151.34 亿元，同比下降29.86%，其中四季度实现营业总收入46.86 亿元，同比下降19.05%，环比增长45.88%。

    　　此外，受公司补缴2021 年-2023 年销售成锂卤水资源税和增值税滞纳金影响，全年营业外支出1.69 亿元，同比+873.24%；管理、研发、销售费用总额为13.74亿元，同比+34%，三大期间费用率9.1%，同比+4.3pct，其中管理费用10.45亿元，同比+39.04%，主要来自整治察尔汗铁东部片区及达布逊矿区发生环境保护费用和公司调整退休职工养老管理计划。

    　　公司投资收益和其他收益一定程度弥补了公司利润。2024 年公司实现投资收益3 亿元，同比增加2.2 亿元，同比+277.77%，主要来自大额存单利息收入（1.63 亿元）和丧失对原子公司控制权产生的投资收益（1.2 亿元）；其他收益1.73 亿，同比增加1 亿元，同比+140.5%，主要来自钾肥储备补助资金（0.85亿元）。受上述影响，公司全年实现归母净利润为46.63 亿元，其中四季度归母净利润15.22 亿元，同比下降34.22%，环比增长63.83%。

    　　氯化钾产量基本平稳，未来有望推进资源整合优化。公司氯化钾稳定在500 万吨，占到国内市场35%左右，2024 年，公司氯化钾产量496 万吨，销量467.28万吨。公司通过强化水耗、能耗指标考核，氯化钾单位产品综合能耗同比下降，用水降幅达到27%，设备完好率保持在95%以上，氯化钾含量95%以上产品占钾肥全年产量比重达到85%。2024 年，青海省政府与中国五矿及其下属子企业签订了《关于组建中国盐湖集团合作总协议》，中国五矿入主公司有望推进盐湖资源的高效整合与优化，提高资源综合利用效率。

    　　4 万吨碳酸锂一体化项目整体形象完工55%，预计2025 年内建成并释放部分产能。公司现有碳酸锂产能4 万吨，占到全国8%左右，2024 年蓝科锂业公司碳酸锂产量4 万吨，同比增长10.92%，销量4.16 万吨，同比增长10.51%。截至2024 年底新建4 万吨基础锂盐项目已签订合同金额42.43 亿元，项目全场38 个单体建筑中，37 个已完成基础分部工程，36 个已完成主体结构封顶，目前正进入围护结构（彩板）、砌体施工以及地坪施工阶段，土建施工形象进度已达78%；安装工程已陆续展开，现阶段主要是进行设备就位和管道安装工作，其中吸附提锂装置已开始电仪安装工作，安装施工形象进度已达32%，整体项目形象进度完成55%，公司计划2025 年内建成并释放部分产能，计划2025 年生产碳酸锂4.3 万吨。

    　　投资建议：考虑钾肥价格上涨和公司一体化项目带来的增量，我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润56.9 亿元、62.6 亿元、64.8 亿元（25-26 年前值为50.2 亿元、57.1 亿元），分别同比增长21.9%、10.1%、3.6%。考虑可比公司2025 年平均估值为20 倍，我们给予公司2025 年20 倍估值，对应目标价21.5 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：项目投产不及预期，锂钾价格大幅波动，新能源行业发展不及预期。