金风科技(002202)：Q4计提减值充分 看好盈利持续修复

　　公司24 年实现营收566.99 亿元，同比+12.4%，归母净利润18.60 亿元，同比+39.8%，低于我们此前 27.1 亿元的预测，主要系Q4 公司计提减值准备规模较大。考虑到24 年国内风机招标高景气，以及新能源入市或驱动抢装，25 年国内风电新增装机有望实现高增。我们看好公司全球风机龙头地位稳固，海外市场加速突破，维持A/H 股增持/买入评级。

    　　Q4 业绩环比下滑主要系计提减值准备

    　　24Q4 收入208.60 亿元，同/环比-1.3%/+33.4%，归母净利润0.68 亿元，同/环比-2.7%/-83.1%，我们认为Q4 增收不增利主要系公司计提减值准备10.41 亿元，包括对个别电站计提固定资产减值，以及销售结构调整所致。

    　　在手订单高增，海外市场加速突破

    　　公司在手订单饱满，截至24 年底，公司在手订单47.40GW，同比+55.9%。

    　　其中外部订单45.08GW，同比+51.4%。公司国际业务顺利拓展，24 年海外市场风机业务实现收入104.84 亿元，同比+64.3%。截至24 年底，公司海外在手外部订单7.03GW，同比+50.3%。根据公司统计，24 年12 月风机投标均价为1527 元/kW，环比+3.5%，我们看好风机价格修复+海外出货占比提升驱动公司盈利能力提升。

    　　风场发电及服务业务稳步发展，新业务订单放量公司权益电站与运维电站规模持续增长，截至24 年底，公司全球累计权益并网装机容量8.04GW，同比+10.3%，全球运维电站容量39.98GW，同比+29.6%。公司积极拓展新业务，24 年混塔业务国内新签订单同比增长104%，市场占有率行业第一，交付量持续引领市场；24 年储能业务外部新增订单量同比增长2.4 倍，外部出货规模同比提升2 倍。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到新能源入市或对上网电价造成不利影响，从而影响电站发电及转让收益，我们下调了25-26 年风电场开发业务毛利率假定，预测公司25-27 年归母净利润为27.13/31.97/35.69 亿元（25-26 前值31.84/34.82 亿元，分别下调14.8%/8.2%）。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为10.82 倍，考虑全球风机龙头地位稳固，海外市场加速突破，给予公司25 年A 股16倍PE，对应目标价10.24 元（前值12 元），维持“增持”评级；基于过去一年A/H 股PE-TTM 均值40.02/23.54，给予H 股25 年一定折价，对应9.41倍PE，结合港元：人民币汇率为1：0.93，对应目标价6.48 港元（前值7.17港元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策推进不及预期、风电新增装机不及预期。