中直股份(600038)：看好直升机龙头军民协同发展

中直股份24 年营收297.66 亿元（较23 年调整后同比+11.93%），归母净利5.56 亿元（较23 年调整后同比-7.98%）。24Q4 营收124.65 亿元（yoy+42.71%，qoq+36.59%），归母净利1.99 亿元（yoy+110.71%，qoq+232.37%）。业绩低于我们预期（前次报告24 年归母净利预测值7.30亿元），主要系23 年部分产品价格调整造成补价款确收，增厚23 年利润基数，24 年该影响逐步消除，同时国内军品需求短期波动。我们仍长期看好军民直升机发展前景，同时公司切入低空经济赛道，打开新增长极，“买入”。

    24 年净利润完成率为78%，主要系产品价格调整等短期波动根据此前公司公告的《2023 年年度股东大会资料》，2024 年预计实现营业收入308.13 亿元，实际完成率为96.60%；预计实现归属于上市公司股东的净利润7.16 亿元，实际完成率为77.64%。2024 年公司收入同比增长但是归母净利润同比下降主要是因为23 年同期受到部分产品价格调整对业绩的积极影响较大，加之24 年部分零部件产品发生质保费较高。

    航空产品收入平稳增长，研发投入持续加大

    24 年公司航空产品营收292.44 亿元，同比+12.10%，毛利率为10.49%，同比-0.03pcts；其他产品营收5.22 亿元，同比+3.38%，毛利率9.32%，同比+5.23pcts。24 年公司销售费用率0.54%，同比-0.49pcts；管理费用率4.27%，同比+0.27pcts，主要系管理人员薪酬劳务费用增长；研发费用率4.05%，同比+0.82pcts，研发投入持续加大。

    民用直升机、C919 项目均取得突破

    根据公司年报，24 年公司各项研制任务进展顺利，AC313A 直升机完成了首次高寒试飞，验证了低温飞行性能。AC332 直升机在宁蒗泸沽湖机场完成高原试飞全部试飞科目，型号在高原环境下的性能得到充分验证，标志着AC332 直升机高原试飞圆满完成。C919 项目批生产能力提升攻关突破16项关键技术，满足客户生产需要。

    盈利预测与估值

    考虑到国内军用直升机需求节奏波动，下调公司航空产品营收预计值，预计25-27 年EPS 为0.91/1.09/1.27 元（25-26 年前值为1.08/1.33 元，分别下调15.74%/18.05%）。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为44 倍，公司直升机产品与民用市场兼容性更强，同时公司进军H-eVTOL 领域，远期民品空间或强于可比公司，给予25 年51 倍PE，目标价46.41 元（前值为44.50 元，对应24 年50X PE），维持“买入”。

    风险提示：产品质量与安全生产风险、军品订单恢复不及预期。