凯盛科技(600552)：新项目陆续投产 期待成长兑现

　　公司公布24 年业绩：24 年收入/归母净利48.9/1.4 亿元，同比-2.3%/+30.8%，归母净利略低于业绩预告中值（1.6 亿元），其中Q4 收入/归母净利13.2/0.3亿元，同比+7.4%/+154.6%，单季度收入增速延续改善趋势，我们看好公司UTG、高纯石英砂的成长性，新产品已进入规模化导入期，维持“买入”。

    　　应用材料量价承压，显示材料产品结构改善带动收入及毛利率提升24 年公司显示材料/应用材料实现收入35.2/11.6 亿元，同比+7.7%/-26.6%；毛利率为17.4%/15.9%，同比+6.2/-2.8pct，显示业务收入恢复增长，产品结构调整带动毛利率提升。24 年公司主要子公司蚌埠中恒/凯盛应材/国显科技实现净利润为0.8/0.6/1.4 亿元，同比-11.7%/-51.7%/+151.1%，国显科技盈利能力显著改善。国显科技平板、笔电等传统消费类业务稳中有进，车载业务成功量产47 支型号，有望带动公司显示业务竞争力进一步增强。

    　　研发费用率明显提升，经营性净现金流显著改善24 年公司期间费用率14.8%，同比+2.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.1%/5.1%/6.0%/1.6%，同比+0.1/+0.4/+1.6/+0.4pct，研发费用率上升主要系新产品研发投入增加。24 年公司经营性净现金流1.4 亿元，同比+8.2%，Q4 为2.7 亿元，同比+2.9 亿元，主要系销售商品、提供劳务收现现金增加，随着公司显示业务收入持续增长，公司现金流有望延续改善。

    　　UTG 一次成型和合成石英砂顺利建成，期待股权激励正式落地公司持续推动技术和产品创新，24 年UTG 一次成型项目已点火试运行，UTG 成为头部终端客户折叠手机柔性盖板核心供应商。同时，年产5000吨高纯合成石英砂项目也于24 年建成试产，产品可以应用于电子级硅溶胶、电子封装材料、半导体器件等，新产线的陆续投产有望为公司带来新增长。

    　　24 年底公司公告股权激励计划草案，25-27 年扣非归母净利考核目标不低于2.7/3.1/3.4 亿元，业绩指引高增长体现了公司中长期发展的信心。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司新项目投产及显示业务产品结构改善，我们上调显示业务销量及单价假设，预计25-27 年公司归母净利为2.7/3.3/3.8 亿元（前值2.2/3.1/-亿元，上调20%/7%）可比公司Wind 一致预期均值对应25 年0.7xPEG（前值1.1xPEG），考虑公司高纯石英砂、UTG 等新产线投产有望带来新增量，且已导入部分核心客户供应链，股权激励有望为公司中长期发展带来活力，给予公司25 年1.3xPEG，目标价16.59 元（前值16.42 元，基于25 年1.7xPEG），维持“买入”。

    　　风险提示：折叠屏需求不及预期，UTG 产线建设不及预期，产品迭代风险。