深信服(300454)：云计算收入持续增长 公司推动产品和服务AI能力升级

　　事项：

    　　公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入75.20亿元，同比减少1.86%，实现归母净利润1.97亿元，同比减少0.49%。利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利0.63元（含税）。

    　　平安观点：

    　　公司全年收入同比微降，利润同比基本持平。收入端来看，公司2024年实现营业收入75.20亿元，同比减少1.86%（vsYoY-3.63%，24Q1-3），收入同比减少主要源自下游客户需求恢复较慢以及竞争加剧等因素。利润端来看，公司2024年实现归母净利润1.97亿元，与2023年基本持平，同比减少0.49%（vsYoY-6.25%，24Q1-3）。

    　　费用管控成效凸显，整体毛利率呈现下降。费用方面，公司2024年期间费用率同比下降3.0pct至63.9%，背后公司销售/管理/研发费用率分别同比变动-1.9pct/+0.2pct/-1.4pct至33.3%/5.1%/28.2%。毛利率方面，公司毛利率同比下降3.7pct至61.5%，主要来自国内市场竞争激烈和公司业务结构变化（毛利率较低的云计算业务占比进一步提升）等因素影响，公司2024年网络安全业务/云计算及IT基础设施业务/基础网络和物联网业务毛利率分别同比变动-1.9pct/-3.2pct/-4.5pct至79.3%/44.2%/48.7%。

    　　云计算收入成为新增长动能，海外市场持续突破。分业务板块来看，2024年公司实现：1）网络安全业务收入36.29亿元（YoY-6.75%），占营收比重较2023年下降2.5pct至48.3%，；2）云计算及IT基础设施业务收入33.84亿元（YoY+9.51%），占营收比重同比提升4.7pct至45.0%，主要在于公司SDDC产品线（主要为超融合HCI产品）、托管云、分布式存储业务EDS收入保持增长所带动；3）基础网络和物联网业务收入5.06亿元（YoY-25.53%），占营收比重同比下降2.2pct至6.7%。分地区来看，公司持续加大海外拓展，在国际市场实现收入4.81亿元，同比增长39.1%。

    　　公司不断推动自身产品能力和服务能力面向AI升级。网安业务方面，公司作为国内首家发布自研安全大模型“安全GPT”的网络安全厂商，2024年发布了3.0版本钓鱼攻击检测大模型与4.0版本数据安全大模型。云计算业务方面，根据IDC数据，2023年全年公司超融合以17.5%的市占率在中国超融合市场位居第一，2024年第三季度中国市场占有率位居第一，此外公司EDS产品以11.1%的市占率位列中国文件存储市场第四名。公司于2024年发布了超融合/云平台6.10.0版本、推动线上线下“一朵云”战略进一步落地，同时面向大模型开发场景，公司发布AI算力平台（AICP），为私有化、一站式大模型训练和推理服务运行平台。我们认为公司不断推动自身产品能力和服务能力面向AI升级，有助于公司根据需求变化及时把握关键市场机遇。

    　　盈利预测与投资建议：根据公司2024年年报，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.09亿元（前值为3.12亿元）、5.29亿元（前值为4.32亿元）、6.96亿元（新增），对应EPS分别为0.97元、1.25元、1.65元，对应3月28日收盘价的PE分别为106.3倍、82.2倍、62.5倍。公司是国内较为领先的ICT厂商，是在国内网络安全领域具有核心竞争力和领先市场地位的企业，公司的云计算及IT基础设施业务也也在特定领域占据市场优势地位。虽然，近年来受到内外部因素的影响，公司业绩出现一定波动，但公司的核心竞争力依然存在，并且在网络安全、AI、云计算等领域持续突破，持续推动自身产品能力和服务能力面向AI升级，我们依然看好公司的行业地位和中长期发展，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）技术风险。公司一直以来在研发投入强度较高，安全和云计算业务的新产品也在持续推出，但如果这些产品后续长期未能给公司增长带来贡献，可能影响公司的收入增长，并且造成资源浪费。2）市场风险。网络安全和云计算市场竞争趋于激烈，市场同质化也开始趋于明显，如果公司在转型调整方面动作迟缓，可能在竞争中落后。3）下游客户需求恢复不及预期。如果政府和企业IT支出依然保守，公司收入和业绩可能会受到较大影响。