冀东水泥(000401)：水泥量价齐跌 骨料产销双增 北方市场地位再巩固

　　公司24 年全年实现归母净利润-9.91 亿元，同比减亏公司发布24 年年报，全年实现收入252.87 亿元，同比-10.44%，归母净利润/扣非归母净利润分别为-9.91/-11.02 亿元，同比减亏。其中Q4 单季度实现收入67.29 亿元，归母净利润/扣非归母净利润-6.94/-6.11 亿元，同比减亏，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。

    　　水泥量价齐跌，骨料产销双增

    　　24 年公司水泥熟料销售收入同比-14.5%达205.7 亿元，销量同比-9.48%达8440 万吨，测算吨均价同比下降14 元达244 元。受煤炭价格下降影响（煤炭采购成本同比-15%），水泥熟料吨成本同比下降30 元达205 元，吨毛利达39 元，同比提升16 元。24 年公司加速推进骨料及混凝土生产线的布局进度，新增骨料产能1,170 万吨、混凝土产能735 万立方米。24 年公司骨料/危废固废处置收入同比分别+25%/-6%达18.3/9.6 亿元，毛利率同比分别-0.9pct/-3.9pct达44.3%/31.2%。公司在华北、西北、东北地区收入占比在八成附近，在北方特别是京津冀地区占有率超过50%，25 年年初公司收购辽宁恒威水泥集团，未来有望继续巩固北方市场地位。

    　　费用率增长拖累净利率，现金流保持良性增长

    　　24 年公司整体毛利率18.10%，同比+6.32pct，其中，Q4 单季度整体毛利率18.04%，同比/环比分别+16.61/-6.78pct。24 年期间费用率19.38%，同比+2.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.18/+1.76/+0.06/+0.04pct，最终实现净利率-4.49%，同比+1.70pct。24 年资产负债率50.67%，同比+1.73pct。24 年经营性现金流净额同比+1.91 亿元达31.81 亿元，收现比同比-1.63pct 达94.52%，付现比同比-0.90pct 达75.01%。

    　　高分红凸显投资价值，维持“买入”评级

    　　24 年公司预计分配现金分红2.63 亿元，公司发布24-26 年三年股东回报规划，预计各年分配现金股利总额不低于当年可分配利润的30%，未来分红具备保障。公司另发布25 年会计估计变更公告，预计折旧方案变更将减少25 年4.58 亿元折旧，增加公司25 年度归母净利润约3.66 亿元（以上数据未经审计，最终影响数以公司经审计的金额为准）。考虑到水泥价格上涨，上调公司25-26 年归母净利润为11/13 亿元（前值：6.4/10.6 亿元），预计27 年归母净利润为15 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。