流动性跟踪：跨季后 资金面或自发式宽松

　　概况：跨季将至 ，资金面边际收敛跨季将至，资金面边际收敛。3 月25 日开始，7 天资金可跨季。24-28 日，R007 环比上行44bp 至2.26%，DR007 上行28bp 至2.05%；隔夜利率维持相对稳定，R001 小幅上行1bp 至1.78%，DR001 则下行3bp 至1.72%。周内来看，资金利率呈“先上后下”的态势。税期过后，央行逆回购重回净回笼，叠加6000+亿地方债缴款基本集中在周二，周初资金利率趋于上行。不过，随着央行释放呵护信号，资金利率转降，截至3 月28 日，R001、DR001 分别回落至1.78%、1.72%。

    　　资金利率周内转降的背后，可能也有存单市场的改善。存单市场持续释放积极信号，指向季末银行负债端压力或不大。一级市场上，存单发行“量价齐跌”；二级市场上，存单到期收益率全线下行。在此背景下，银行体系融出意愿持续修复，或使得资金面的脆弱性减轻。截至3 月28 日，银行体系净融出规模升至3.64 万亿元。

    　　往后看，跨季后资金面或转为自发式宽松。参考往年规律，4 月首周资金利率往往下行。尽管4 月是季初缴税大月，但4 月信贷投放规模明显低于3 月，且政府债发行规模也环比下降，再叠加3 月末财政支出释放资金规模较大，使得4 月资金利率中枢往往较3 月下降、波幅也收窄。并且，下周（3 月31 日-4 月3 日）政府债净缴款的回落以及银行融出意愿的持续性修复，也为季初资金面转松奠定基础。

    　　公开市场： 3 月31 日-4 月3 日，逆回购到期11000+亿3 月24-28 日，央行净投放3036 亿元，其中逆回购投放12653 亿元，到期14117亿元，MLF 投放4500 亿元。截至3 月28 日，逆回购余额12653 亿元，较3 月21日的14117 亿元有所回落。3 月31 日-4 月3 日，央行逆回购到期11868 亿元。

    　　票据市场：票据利率均上行，大行转为卖票

    　　截至3 月28 日，1M 转贴现票据利率从前一周五的1.70%上行至2.00%，3M 上行14bp 至1.70%，6M 上行4bp 至1.28%。3 月24-28 日，大行转为净卖出1082 亿，前一周净买入254 亿，3 月累计净卖出506 亿（24 年3 月累计净卖出3145 亿元）。

    　　政府债：3 月31 日-4 月3 日，净缴款大幅回落至1660 亿元3 月31 日-4 月3 日，政府债计划发行1877 亿元，均为地方债，国债暂无发行计划；按缴款日计算，政府债净缴款为1660 亿元，显著低于前一周的6219 亿元。

    　　同业存单：跨季周到期规模大幅下降

    　　3 月31 日-4 月3 日，存单到期1011 亿元，规模较前一周的8307 亿元大幅降低。

    　　不过，清明过后存单到期规模将回升至5000+亿元。整体来看，4 月同业存单共计到期近2.3 万亿元，较3 月的3.0 万亿有所回落。

    　　存单加权发行利率下行，发行期限多压缩。3 月24-28 日，同业存单加权发行利率1.94%，较前一周下行5bp；加权发行期限为6.5 个月，前一周为6.9 个月。

    　　风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。