涪陵榨菜(002507)：重视股东回报 成本红利可期

　　事件：公司发布2024 年年报，2024 年实现营收23.87 亿元，同比-2.56%，实现归母净利润7.99 亿元，同比-3.29%，其中2024Q4 实现营收4.25 亿元，同比-14.77%，实现归母净利润1.29 亿元，同比-23.12%。同时，公司公告根据经营目标和业务规划，预计2025 年营收目标为25.78 亿元，同比+8%；营业成本12.43 亿元，同比+6.25%；毛利率达51.78%，同比+0.79pct。

    　　基本盘榨菜收入承压，持续优化经销商。分产品来看，2024 年榨菜/萝卜/ 泡菜/ 其他分别实现营收20.44/0.46/2.30/0.62 亿元， 同比分别-1.5%/+277.2%/-79.5%/-26.0%，2024H2 榨菜/萝卜/泡菜/其他分别实现营收9.27/0.22/1.01/0.29 亿元， 同比分别-3.8%/+3.2%/+15.6%/-26.1%，基本盘榨菜销售有所承压。分区域来看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南/出口分别2.5/0.9/4.3/3.1/2.2/1.7/2.1/6.5/0.5 亿元，同比分别-5%/+11%/-3%/+0%/+1%/-6%/-7%/-3%/+1%，东北在低基数下增长较为突出。经销商数量方面，公司持续优化调整，自2023 年年底3239 家调整至2024 年年底2632 家。

    　　成本红利兑现，费用率提升拖累净利率。2024 年公司毛利率为51.0%，同比+0.27pct，主要受益于原材料青菜头价格下降所带来的成本红利，2024 年青菜头收购价格同比下降约31%。费用率方面，2024 年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比分别+0.21/+0.35/+0.20/-0.17pct 至13.6%/3.9%/0.4%/-4.3%，费用率的提升导致2024 年公司归母净利率-0.25pct 至33.5%。

    　　双轮驱动不动摇，重视股东回报。公司坚持“ 双轮驱动”战略不动摇，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务，以 榨菜+”拓展亲缘品类，借 豆瓣酱+”进军川菜烹饪酱、川渝味复调领域，走高质量发展道路。2025 年坚持夯基拓新，优化产品，强化渠道，深化改革。分红方面，2024 年公司现金分红总额约为4.85 亿元，分红比例为60.63%，较2022-2023 年均为明显提升，股息率为2.97%。

    　　盈利预测：主力产品优化上市，低基数下有望加速增长。展望2025 年，公司主力榨菜产品成功完成包装和材质优化上市，在稳榨菜基础上推进多品类发展，家庭端和餐饮端共同延伸，同时，在2024 年整体低基数的背景下，收入有望迎来提速。此外，低价青菜头带来的成本红利预计仍将延续，毛利率增长可期。基于此，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别同比+9.5%/+9.0%/+11.4%至8.8/9.5/10.6 亿元，维持 买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；原材料成本上涨；新品开拓不及预期。