兖矿能源(600188)：2025年产量继续增长 成本有望下降

　　事件：2025 年3 月28 日，公司发布2024 年年报，公司主营收入1391.24亿元，同比下降7.29%。归母净利润为144.25 亿元，同比下降28.39%。扣非净利润为138.91 亿元，同比下降25.28%。

    　　24Q4 公司利润下滑。24Q4 公司实现归母净利润30.20 亿元，同比下降34.55%，下降21.29%。

    　　2024 年全年分红77.31 亿元，股息率5.66%。公司拟向全体股东派发末期现金股利人民币 0.54 元/股（含税），拟派发末期现金股利人民币 54.22 亿元（含税）。2024 年公司现金分红（包括中期已分配的现金红利）总额77.31 亿元（含税），占2024 年按中国会计准则实现的归母净利润的比例为53.59%；按国际财务报告准则实现的归属于母公司股东的净收益扣除法定储备后的比例为 60.03%。以2025 年3 月28 日市值测算，2024 年A 股股息率5.66%，H股股息率9.12%。

    　　2025 年产量继续增长，成本有望下降。2024 年公司实现煤炭产量14249.3万吨，同比增长7.86%；实现煤炭销量13630.9 万吨，同比增长7.31%，其中自产煤销量12976.2 万吨，同比增长7.27%。煤炭综合售价为672.18 元/吨，同比下降16.31%，自产煤售价656.16 亿元，同比下降16.43%。吨煤综合成本365.3 元/吨，同比下降5.88%，其中自产煤成本337.6 元/吨，同比下降3.31%。

    　　24Q4 公司煤炭业务综合毛利率为45.7%，同比下降6.02 个百分点。24Q4 公司实现煤炭产量3668.1 万吨，环比下降0.1%，实现自产煤销量3354.1 万吨，环比增长3.3%，自产煤售价636.9 元/吨，环比下降2.6%。2025 年公司计划生产商品煤1.55-1.6 亿吨；吨煤销售成本力争同比降低3%，以2024 年煤炭综合销售成本测算，对应下降10.96 元。

    　　非煤业务成本下降，毛利提升。化工业务方面，2024 年公司完成化工品产量870.2 万吨，同比增长1.34%，完成化工品销量780.1 万吨，同比下降0.78%，单位销售收入3222.3 元，同比下降3.70%，单位成本2535.1 元，同比下降5.68%。电力业务方面，公司实现发电量81.20 亿千瓦时，同比下降3.37%，实现售电量67.98 亿千瓦时，同比下降4.34%。度电收入0.3732 元，同比增长2.44%，度电成本0.3243 元，同比下降1.95%。非煤业务合计实现毛利57.79亿元，同比增长4.69%。

    　　投资建议：我们预计2025-2027 年公司归母净利为87.17/115.22/119.93亿元，对应EPS 分别为0.87/1.15/1.19 元，对应2025 年3 月28 日股价的PE为16/12/11 倍。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：煤炭、化工品价格大幅下滑，新建项目存在不确定性，计提大额资产减值损失。