杭氧股份(002430)：2024年报业绩符合预期 期待工业气体龙头底部向上

投资要点

    2024 年业绩：同比下滑24%，行业周期底部、期待回升1）2024 年业绩：营收137 亿元，同比增长3%；归母净利润9.2 亿元，同比下滑24%。毛利率20.9%，同比-2pct；净利率7.2%，同比-2.35pct。

    2）单四季度业绩：营收33.6 亿元，同比下滑4.7%；归母净利润2.5 亿元，同比下滑32.3%。毛利率22.2%，同比+3pct；净利率7.6%，同比-3.1pct。

    3）设备业务：2024 年空分设备新签订单55.1 亿元，同比下滑14.8%。其中外贸订单9.3 亿元，占比近17%，实现快速增长。我们认为：海外出口需求+新疆煤化工扩产需求有望支撑杭氧设备业务基本盘。

    4）气体业务：2024 年新增投产项目总制氧量约65 万Nm3/h（累计签单量350 万Nm3/h，同比增加30 万Nm3/h）；其中液体全年销售282 万吨，同比增长18%。我们认为，当前行业处于周期底部，具备资金实力的龙头有望穿越周期，通过新增项目+收购存量项目，份额持续向龙头集中。

    公司成长路径：需求增长+市占率提升+盈利能力提升，远期盈利空间超数倍（1）行业需求持续增长：1）工业气体市场总需求近2000 亿元，其中第三方外包市场快速增长，预计外包比例将从2021 年的41%提升至2025 年的45%。2）2021 年中国工业气体市场规模同比增长10%，中国人均气体消费量占西欧、美国等发达国家的30-40%。预计到2025 年中国工业气体市场规模复合增速6-8%。

    （2）公司市占率提升：国产替代趋势下，2021 年公司在第三方供气市场的存量份额为9%，增量份额为45%，预计远期公司在第三方存量市场的份额将是2021年的3-4 倍（30-40%市占率）。

    （3）公司产品结构升级，盈利能力持续提升：1）气体业务收入占比持续提升，而气体业务的成长性、盈利能力均高于设备业务。2）气体业务中零售业务的收入占比持续提升，零售气盈利能力高于管道气。3）零售气体业务中的电子特气业务收入占比将持续提升，电子特气业务盈利能力高于普通工业气体零售业务。

    盈利预测及投资建议

    预计2025-2027 年公司归母净利润分别为10.7、13.0、15.1 亿元，同比增速分别为16%、22%、17%，对应PE 分别为20、16、14 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    控股股东交易不确定性风险，行业竞争风险及市场风险，气体价格波动风险。