中国人保(601319)2024年报点评：COR受灾害影响提升 人身险NBV实现翻倍以上增长

　　事项：

    2024 年集团实现归母净利润429 亿元，同比+88.2%；财险原保费同比+4.3%，COR 同比+0.9pct 至98.5%；寿险实现NBV 50 亿元，可比口径下同比+114.2%；健康险NBV 65 亿元，可比口径下同比+143.6%。投资方面，2024 年集团实现净/总投资收益率3.9%/5.6%，同比-0.6pct/+2.3pct。拟派发末期股息每10 股1.17元（含税）。

    　　评论：

    非车险影响财险COR，车险盈利能力持续向好。2024 年，人保财险业务规模稳中有进，保险服务收入同比+6.1%至4852 亿元；盈利能力略有下降，COR同比+0.9pct 至98.5%，主要受灾害及利率影响带来负债成本上升，赔付率同比+2.3pct。分险种来看，

    　　1）车险：2024 年保险服务收入同比+4.5%，COR 逆势实现优化0.1pct 至96.8%，主要得益于费用端“报行合一”政策积极影响，同比-2.3pct。车险赔付率同比+2.2pct，主要受灾害、新能源车渗透率提升及人伤赔付标准上涨等因素影响。

    　　2）非车险：承保利润主要来自农险和意外险，但从盈利能力看均有所下降。

    　　2024 年农险保险服务收入同比+4.9%，但COR 受灾害影响同比+3.3pct 至97.3%；意外险保险服务收入同比+11.8%，COR 受医疗费用、赔付标准提高等影响同比+1.8pct 至99.5%。责任险COR105.2%，但同比优化1.8pct，未来随着高风险业务集中审核效率提升，有望实现扭亏；企财险COR113.4%，同比+9.6pct，主要受灾害影响赔付端显著上行9.6pct。

    价值率改善驱动寿险NBV 高增，代理人仍处于缩量阶段。2024 年人保寿险实现NBV 50 亿元，可比口径下同比+114.2%，驱动主要来自价值率改善。三大渠道长险新单均同比缩量，其中趸交降幅均高于长险新单整体，预计期交业务占比提升亦构成价值率改善的因素之一。险种结构上传统险占比持续提升，同比+9.9pct 至52.8%，分红险同比-9.2pct 至31.1%，健康险同比-0.7pct 至14.9%。

    　　预计未来浮动收益型产品占比将有所上升，从而降低利率下行对险企经营的影响。寿险代理人改革仍处于结构优化阶段，人力规模同比-6.8%至8.28 万人，人均产能、有效人力等质态指标持续改善。

    健康险NBV 实现超高增，驱动来自量、价双引擎。2024 年人保健康实现NBV65 亿元，可比口径下同比+143.6%，驱动来自量、价两个方面。其中，个险长险新单贡献主要增速，同比+104.3%至44 亿元，带动整体长险新单同比+14.5%。险种结构上，2024 年护理险占比有所提升（同比+3.6pct 至11.7%），医疗险、分红型两全保险均有下降（分别同比-1.3pct/-2.5pct 至55.3%/20.1%）。

    　　与同业保持一致，人保寿险及健康险均调整投资收益率假设至4.0%，风险贴现率假设同步调整至8.5%。

    大幅增配国债及政府债，或提升资负匹配水平。截至2024 年底，集团投资资产同比+14.6%至1.64 万亿。利率下行背景带来净投资收益率压力，但同时权益市场回暖驱动整体投资表现向好， 2024 年集团实现净/总投资收益率3.9%/5.6%，同比-0.6pct/+2.3pct。配置结构上，集团大幅增配国债及政府债，同比+9.9pct 至25.8%，债券合计占比48.9%；股票占比同比+0.5pct 至3.7%，但基金下降2.9pct 至5.3%。股票资产中，FVOCI 类资产占比同比+10.1pct/环比中期+4.9pct 至45.4%，预计整体报表稳健性将有所提升。

    投资建议：投资驱动，业绩高增。负债端表现上，财险量稳增，但盈利能力受灾害等因素影响有所下降；寿险及健康险均实现NBV 翻倍以上增长。考虑公司提升FVOCI 类资产增强报表稳健性，我们调整公司 2025-2027 年 EPS 预测值为1.01/1.08/1.20 元（原2025-2026 年预测值0.98/1.01 元）。我们预计2025年财险板块COR 或有优化，给予财产险业务 2025 年 PB 目标值为 1.3x，其他业务为 1x，人身险业务在高基数及分红险转型第一年背景下或增速承压，给予人身险业务 PEV 目标值为 0.5x，对应 2025 年目标价为 9.2 元。维持“推荐”评级。

    风险提示：监管变动、改革不及预期、权益市场震荡、长期利率下行