常熟银行(601128)：经营韧性突出 关注小微拐点

常熟银行2024 年归母净利润、营业收入分别同比+16.2%、+10.5%，增速较1-9 月-2.0pct、-0.8pct。公司营收符合预期，净利润增速略低于此前预期的18%，主要受税收节奏影响。2024 年拟每股派息0.25 元，分红比例为19.8%（23 年:20.8%），股息率为3.44%，此外以资本公积向全体股东每股转增0.1 股。鉴于小微需求仍待修复，公司短期经营仍有挑战，但公司业务模式成熟、业绩韧性突出，维持买入评级。

    需求仍待提振，息差边际下行

    24 年末总资产、贷款、存款增速分别为+9.6%、+8.3%、+15.9%，较9 月-0.8pct、 -1.4pct、-1.4pct，小微需求仍有待提振。Q4 新增贷款中对公/零售/票据分别占56%/34%/10%。2024 年净息差为2.71%，较24Q3 下降4bp。

    2024 年生息资产收益率、贷款收益率分别为4.77%、5.63%，较上半年-12bp、-14bp。

    非息增长回稳，税收节奏波动

    2024 年其他非息收入增长25.9%，较前三季度-14.3pct，增速有所收敛。

    公司税前利润同比+19.7%，24 年公司所得税费用同比+43%，影响利润释放。2024 年成本收入比同比-0.2pct 至36.6%，成本费用优化。2024 年ROE、ROA 分别同比+0.46pct、+0.03pct 至14.15%、1.16%，股东回报提升。期末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.19%、11.18%，较9 月末+0.24pct、+0.60pct。

    不良生成承压，拨备环比下滑

    24 年末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.77%、501%，较9 月末持平、-28pct。对公、零售不良率分别较6月末下降1bp、提升4bp至0.65%、0.94%，其中个人贷款不良提升主要受经营贷、信用卡影响。测算公司24A 信贷不良生成率1.12%，同比+0.49pct。关注率较9 月末下降3bp 至1.49%，逾期率较6 月末下降12bp 至1.43%，前瞻风险好转。

    给予25 年目标PB0.85 倍

    鉴于小微需求待企稳，我们预测公司25-27 年归母净利润为42/47/53 亿元（较25-26 年前值-6.75%/-10.78%），同比增速分别为10.9%/11.4%/11.6%，25 年BVPS 预测值10.42 元（前值10.47 元），对应PB0.69 倍。可比公司25 年Wind 一致预测PB 均值0.57 倍，公司小微业务模式成熟，经营韧性较强，应享估值溢价，但考虑短期经营挑战，给予25 年目标PB0.85 倍（前值 0.90 倍），目标价8.86 元（前值9.42 元），买入评级。

    风险提示：需求修复不及预期；资产质量恶化超预期。