中国国航(601111)：量增推动收入增长 全年同比减亏

　　业绩

    　　2025 年3 月27 日，中国国航发布2024 年年度报告。2024 年公司营业收入为1667 亿元，同比增长18%；归母净利润为-2 亿元，同比减亏8 亿元。其中Q4 公司实现营业收入385 亿元，同比增长8%；实现归母净利润-16 亿元，同比减亏2 亿元。

    　　经营分析

    　　票价水平同比回落，量增推动客运收入增长。2024 年公司营业收入同比增长18%，其中客运收入1518 亿元，同比增长16%，主要系量增影响：（1）量：2024 年我国经济总体回暖向好，民航市场恢复进程加快，公司RPK 同比+33%，其中国内线+15%，国际线+126%，地区线+49%；其中国际、地区线RPK 分别为2019 年同期82%、86%（该数据包括山航）。（2）价：受国内线票价高基数影响及国际线票价正常回落，2024 年公司客公里收益同比-12%，其中国内线-10%，国际线-23%，地区线-17%。此外，货运市场高景气，2024年公司录得货运收入74 亿元，同比增长78%。

    　　财务费用率下降，国泰航空投资收益贡献明显。2024 年航油出厂价下降7%，公司日利用率同比增长9%，摊薄固定成本，全年公司单位座公里营业成本为0.44 元，同比下降3%。2024 年公司毛利率为5.1%，同比增长0.1pct。费用率方面，2024 年公司销售、管理、研发、财务费用率合计为11.8%，同比下降1.2pcct，主要系财务费用率降低（汇兑亏损及财务支出减少）。2024 年公司投资收益为29 亿元，同比下降5%，其中主要来自国泰航空（贡献投资收益为25 亿元）。综上，2024 年公司归母净利润同比减亏8 亿元。

    　　机队净增速度为小个位数，行业供需优化将推动利润释放。根据计划，2025-2027 年公司飞机净增CAGR 预计为4%，侧面反映行业供应链紧张及公司较为审慎的机队增长策略。受飞机制造商及上游零部件供应商产能制约，行业供给增速将放缓至小个位数，同时旅客量维持高个位增长，预计2025 年内将现供需拐点，行业票价有望抬升。相较于行业，公司拥有更优质航网，将更加受益于票价市场化的提价效果，利润率有望进一步提升。

    　　盈利预测与评级

    　　考虑当前票价承压，下调2025-2026 年净利预测至52 亿元、94亿元（原74 亿元、121 亿元），新增2027 年净利预测126 亿元。

    　　维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。