兴业银行(601166)：利润重回正增轨道 降风险、提分红 再现稳健高股息

　　事件：兴业银行披露2024 年报，2024 实现营收2122 亿元，同比增长0.7%，实现归母净利润772 亿元，同比增长0.1%。4Q24 不良率季度环比下降1bp 至1.07%，拨备覆盖率季度环比提升4.2pct 至238%。

    　　利息净收入持续稳步增长支撑营收，而利润增速由负转正既体现经营边际改善，也反映管理层稳业绩稳预期的核心目标：2024 年兴业银行营收同比增长0.7%（9M24 为1.8%），归母净利润同比增长0.1%（9M24 为下滑3%）。从驱动因子来看，① 以量补价，利息净收入持续正增长是营收好于同业的核心支撑。2024 年利息净收入同比增长1.1%，贡献营收增速0.8pct，其中规模增长贡献4pct、息差收窄拖累3.2pct。② 中收拖累下非息收入小幅负增，看好2025 贡献回升。2024 年非息收入同比下滑0.3%，拖累营收增速0.1pct；其中中收下滑13%拖累1.7pct。③ 非信贷拨备补提到位后，拨备计提压力缓解反哺利润，反哺利润增速2.1pct（9M24 为拖累6pct）。

    　　年报关注点：① 发挥“五大新赛道”业务优势，深化企金客户分层经营，聚焦“客户增长-低成本存款沉淀-新赛道资产扩表”的正向传导。2024 企金客户数154 万户，同比增长9.6%；全年对公存款成本下降达30bps 至1.93%（带动存款成本下降26bps）；新增对公近2800 亿，主要集中在科技、绿色、普惠、大规模设备更新等重点领域。② 受主动压降票据影响，四季度贷款增速有所放缓，看好2025 年恢复稳健增长。4Q24 贷款增速5%（3Q24 为8%），主要源自单季票据压降近600 亿。考虑到3Q24 零售已恢复单季正增、4Q24 新增超430 亿，叠加企金业务优势持续兑现，看好2025 年信贷延续较好增长。③ 负债成本改善助力息差降幅收敛。披露口径2024 年息差1.82%，环比9M24 仅下降2bps。

    　　④ 资产质量平稳改善，不良生成回落。测算2024 不良生成0.93%（2023 为1.08%）；考虑到地产拨备充足计提、平台不良新增趋势放缓且规模较小、信用卡风险呈现下降趋势，2025 年兴业银行资产质量有望延续改善。⑤ 分红率提升至超30%，实现连续15 年提升，对应25 年股息率提升至4.93%。

    　　尽管压降票据在一定程度上拉低了总体贷款表现，但企金业务长板不改，零售信贷景气度环比亦有修复：4Q24 兴业银行贷款增速5%（3Q24 为8%），全年新增贷款近2800 亿，其中4Q24 单季下降约50 亿，主要源自票据单季压降近600 亿。从结构上看，企金业务持续发力，新赛道领域贡献突出。全年新增对公贷款近2800 亿，同比增长8.8%，其中科技、绿色、普惠、大规模设备更新等重点领域贷款增速分别达21%、20%、11%、41%。

    　　零售端则呈现恢复性增长。全年新增零售贷款147 亿，但从季度节奏来看，3Q24 已实现单季恢复净增、4Q24 新增零售贷款超430 亿；一系列提振经济、刺激消费政策逐步显现成效，2025 年兴业银行零售信贷有望更有效补齐短板。

    　　得益于存款成本改善，2024 年息差降幅收窄，2025 存款成本也有进一步下行空间：2024 年兴业银行息差1.61%（以“利息净收入/日均生息资产”计算，与披露口径差异在于未考虑FVTPL等对应付息负债及利息支出的调整），同比下降8bps（2023 年为下降15bps）。从资产负债两端来看，2H24 贷款利率4.11%，环比1H24 下降21bps，主要受降息及存量按揭利率调整影响，带动生息资产收益率环比下降23bps 至3.61%。值得关注的是2024 年存款成本下行加速，2H24存款成本大幅降至1.91%，环比1H24 下降15bps。

    　　资产质量稳步改善，地产、平台、信用卡等重点领域均呈现风险收敛趋势：4Q24 兴业银行不良率季度环比下降1bp 至1.07%，拨备覆盖率季度环比上升4.2pct 至238%。前瞻指标关注率季度环比下降6bps 至1.71%，逾期率较1H24 上升14bps 至1.59%（主要源自部分高负债房企和零售客户，均已纳入不良及关注管理），年化加回核销回收后不良生成率0.93%（2023 为1.08%）。

    　　从重点领域风险形势来看，房地产拨备充足计提，风险整体可控。2024 年末对公房地产余额7452亿（占总资产约7%），不良资产率3.89%，同比提升85bps，主要源自对部分存量项目主动下迁风险分类、推动经营机构加快风险处置；考虑到对公房地产的拨备水平约5%，存量风险影响可控。平台资产占比较小，积极争取化债资源下不良新增趋势或已放缓。2024 年末平台债务余额仅1043 亿（占总资产不到1%），不良资产率3.91%，同比上升1.39pct，但在化债政策支持下，预计增量风险压力趋于缓解。信用卡风险已得到有效遏制。4Q24 信用卡不良率3.64%，环比1H24 回落23bps，新发生不良、前瞻性风险指标入催额等预计也呈现明显改善。

    　　投资分析意见：2024 年兴业银行利润增长重新回归正增轨道，分红率逐年抬升也凸显高股息优势，我们期待2025 年兴业银行更早确立业绩拐点，实现稳健可持续的利润表修复。上调2025-2026 年盈利增速预测，上调息差判断，新增2027 年预测，预计2025-2027 年归母净利润增速分别为1.7%、4.8%、5.9%（原预测2025、2026 年分别0.9%、3.8%），当前股价对应2025 年PB 为0.55 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；零售等尾部风险暴露，资产质量超预期劣化。