中国太保(601601)：投资推动业绩大增 CSM逆势增长

　　核心观点：

    　　公司发布24 年报，归母净利润同比+64.9%，NBV 同比+20.9%。

    　　价值率大幅提升推动NBV 大增20.9%（同比口径+57.7%）。公司虽然下调投资收率假设至4%，但受银保渠道手续费及佣金率下降（银保占比35.6%）、负债成本下降等综合影响，NBVM 同比+3.5pct 至16.8%，FYP 受银保报行合一影响同比-4.8%。投资偏差正贡献推动EV 在假设下调背景下仍+6.2%。虽然假设调整拖累EV-12.1%，拖累幅度较上年同期的-4.2%扩大了7.9pct，但投资偏差贡献EV+4.9%，较上年同期的-4.1%提升9pct，另外债券资产价值重估推动市场价值调整贡献EV+2.9%，较上年同期提升1.9 个pct，共同推动全年EV 同比增速扩张。

    　　归母净利润同比+64.9%，主要是权益市场上涨，并且红利资产表现较优推动公司总投资收益率同比+3pct 至5.6%，但净利润增速略低于部分通过也的原因是公司股票资产计入OCI 的比例为30%。Q1、Q2、Q3、Q4 单季度利润增速为1.1%、99.4%、173.6%、61.9%，保持相对稳定。归母OPAT 同比+2.5%保持相对稳定，主要是寿险OPAT 受CSM 摊销的增长而同比+6.1%。太保全年CSM 同比+5.6%超出市场预期，其中新保单CSM 同比大增56.8%，另外预计以VFA 计量的保单对应的资产价格受权益市场的上行而提升也贡献了CSM 的增长。

    　　寿险代理人环比提升，财险受大灾影响而COR 有所提升。寿险代理人规模18.4 万，环比中报+0.5%；财险COR 同比+0.9pct 至98.6%，其中车险/非车险COR 同比+0.6pct/1.4pct，主要是大灾影响赔付率。

    　　盈利预测与投资建议：预计25-27 EPS 为5.98/6.4/8.63 元/股，EV 法给予25 年A 股合理估值为0.65XPEV（H 股0.4X），对应合理价值为42.61 元/股（H 股为25.01 港币/股），维持A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示：新单保费不达预期，队伍规模下滑，投资收益率不达预期。