常熟银行(601128)：资产质量改善 业绩保持双位数增长

常熟银行发布2024 年年度报告，我们点评如下：24A 营收、PPOP、归母利润同比增速分别为10.5%、10.6%、16.2%，增速较24Q1-3 分别变动-0.77pct、-7.87pct、-1.97pct。从累计业绩驱动看，规模扩张、拨备计提、非息收入为主要贡献，息差收窄、有效税率提升等形成拖累。

    亮点：（1）资产质量前瞻指标明显改善。公司24A 末不良率0.77%，环比持平；拨备覆盖率501%，环比下降28pct，拨备余粮充足，风险抵补能力夯实。从前瞻指标看，24A 末关注贷款率1.49%，环比24Q3下降3bp；24A 末逾期率1.43%，较24Q2 末下降12bp；测算24A 不良生成率0.84%，同比下降8bp，前瞻指标均明显改善。分行业看，零售不良率较24Q2 末上行3bp，对公不良率较24Q2 末下行1bp。经营贷不良率较24Q2 末略升0.04PCT 至0.95%；信用卡不良率较24Q2末明显提升1.40PCT 至4.14%，可能由于信用卡风险暴露下，公司加大力度压降信用卡贷款，进一步加速了信用卡不良率上升（24 年信用卡不良额增加0.52 亿元，信用卡贷款额下降19.18 亿元）。（2）其他非息高增。24 年受益于债牛行情，公司其他非息同比增长26%，其中投资收益、公允价值变动损益、其他综合收益占归母净利润的比重分别为39%、4%、4.4%，预计公司兑现了部分债市浮盈。考虑到年初以来债市利率明显上行，须密切关注利率上行风险和其他非息对业绩扰动。

    （3）核心一级资本充足率提升，内生资本能力加强。24A 末核心一级资本充足率为11.18%，环比24Q3 末提升0.60pct；24A 公司内生资本增速（ROE*（1-上年分红率））11.4%，超过当前风险加权资产增速。

    关注：（1）小微需求偏弱，对公贷款发力。24A 贷款同比增速8.3%，较前期有所回落。零售小微为常熟优势业务，受需求偏弱和风险暴露承压，信贷增长以对公为主，24A 个人、对公占全年信贷增量的占比分别为15.5%、67.7%。（2）息差边际继续收窄。24A 公司净息差2.71%，较24Q1-3 下降4bp，测算24Q4 单季度净息差环比收窄10bp，主要由于资产端收益率大幅下行。公司不断加强负债主动管理，优化定价策略，持续调优存款结构，负债成本的改善有望带动息差边际企稳。

    盈利预测与投资建议：预计公司25/26 年归母净利润增速为10.18%/8.15%，EPS 分别为1.39/1.51 元/股，当前股价对应25/26 年PE 分别为5.15X/4.76X，对应25/26 年PB 分别为0.68X/0.61X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予25 年1.0 倍PB 估值，对应公司合理价值10.49 元/股，给予“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）存款成本上升超预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。