神火股份(000933)：Q4符合预期 公司业绩反转可期

　　事件：公司发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入383.73亿元，同比增长 1.99%；实现归属于上市公司股东净利润 43.07 亿元，同比下降27.07%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润 41.14 亿元，同比下降29.31%。2024Q4单季度公司实现营业收入 100.59 亿元，同比增长 11.82%，环比下降 0.34%；实现归属于上市公司股东净利润 7.68 亿元，同比下降57.38%，环比下降 38.74%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润 7.01 亿元，同比下降60.44%，环比下降44.20%。向全体股东每10股派发现金红利 5.00 元（含税）。

    　　煤价下跌与电解铝成本抬升导致业绩下滑：2024年公司煤炭、电解铝、碳素、铝箔、冷轧、型焦产量分别达到673.90 万吨、162.85万吨、43.83万吨、9.68万吨、16.62万吨、2.82万吨，分别完成年底计划的94.92%、108.57%、98.12%、99.30%、100.72%、84.53%；其中电解铝、铝箔产量分别较去年同比增长7.28%、19.65%，而煤炭、碳素、型焦产量分别同比下降6.01%、19.56%、43.94%。2024 年公司煤炭、电解铝、碳素、铝箔、冷轧、型焦销量分别达到 670.13 万吨、162.89 万吨、44.54 万吨、9.79 万吨、16.73 万吨、3.1万吨，分别完成年底计划的94.38%、108.59%、89.68%、100.45%、101.39%、93.01%；其中电解铝、铝箔销量分别同比增长6.65%、19.54%，煤炭、碳素、型焦销量分别同比下降7.54%、15.87%、38%。2024年国内煤炭价格下行，公司煤炭单吨销售均价同比下跌 7.80%，叠加产销下降造成的单吨成本上升，致使公司煤炭业务毛利率同比下降25.77个百分点至16.66%。

    　　此外，虽然2024年国内电解铝市场均价同比上涨6.53%至19921.61元/吨，但同期氧化铝价格同比上涨 39.97%，原料成本的大幅抬升也在一定程度上影响了公司电解铝业务的盈利能力。尤其是2024Q4，国内氧化铝均价环比上涨35.74%至 5341.48 元/吨，进一步压缩了公司电解铝的盈利，使公司 2024Q4单季度业绩下滑至近 3 年的低点。

    　　公司2025年产量计划保持稳定：2025年公司计划生产铝产品170万吨，商品煤 720 万吨，炭素产品 66 万吨，铝箔 13.5 万吨，冷轧产品 21.5 万吨，自供电量98亿度，实现产销平衡。

    　　氧化铝价格周期顶部下跌，电解铝利润扩张，公司业绩将迎来修复：国内氧化铝新增产能投放与复产，几内亚进口铝土矿大幅增长，国内氧化铝总库存底部回升，氧化铝现货价格从2025年年初的近5700元/吨快速下跌至2025Q1末的 3185 元/吨。而同期国内电解铝均价在20434 元/吨，成本下降使国内电解铝行业利润从底部回升。公司2025Q1新疆神火与云南神火电解铝生产顺利，电解铝利润修复将助公司业绩迎来底部反转。

    　　投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润57.37、65.85、68.50亿元，对应EPS为2.6、2.9、3.0元，对应PE为7.6、6.6、6.4x，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）电解铝、煤炭价格大幅下跌的风险；2）公司电解铝、煤炭产量不及预期的风险；3）公司电解铝生产成本大幅上升的风险。