珠江啤酒(002461)：量价齐升 盈利高增

　　2024 年公司实现营收57.3 亿元，同比+6.6%；归母净利润8.1 亿元，同比+30.0%；扣非归母净利润7.6 亿元，同比+36.8%，符合业绩快报。其中24Q4公司实现营收8.4 亿元，同比+2.1%；归母净利润0.04 亿元，同比扭亏为盈（23Q4 为-0.2 亿）；实现扣非归母净利润-0.06 亿元，同比减亏（23Q4为-0.5 亿）。2024 年公司啤酒量/价同比+2.6%/+3.8%；其中24Q4 同比+2.1%/持平，24 年量价表现优于行业，广东省内格局改善及品价比消费趋势下，公司依靠省内强品牌力及认知度充分受益，97 纯生在前期渠道深耕下延续高增势能。展望未来，看好省内格局优化带来的份额提升机会，纯生高增带动盈利释放，维持“买入”评级。

    　　24 年量价齐升，纯生带动结构升级加速

    　　24 年啤酒/酵母饲料/包材/租赁餐饮服务收入55.1/0.5/0.06/0.9 亿，同比+7.0%/+0.4%/-2.6%/-8.5%。24 年啤酒销量144.0 万吨，同比+2.6%，啤酒吨价+3.8%，24 年实现量价齐升，吨价提升主要系公司结构化改善影响，24 年高档/ 中档/ 大众啤酒营收39.0/12.4/3.7 亿， 同比+14.0%/-11.4%/+13.5%，纯生等高档产品销量同比+14.0%，以97 纯生为代表的高档酒受益省内格局优化及性价比趋势（替代海外高档酒品牌），实现亮眼增长。分渠道： 24 年普通/ 商超/ 夜场/ 电商营收同比+6.0%/+46.7%/-4.7%/+20.5%。

    　　结构升级&成本红利释放拉动24 年归母净利率同比+2.5pct

    2024 年公司实现毛利率46.3%、同比+3.5pct（24Q4 毛利率同比+1.1pct），啤酒吨价/吨成本同比+3.8%/-2.4%，大麦、包材等原材料价格下降带来成本红利，结构升级促进吨价提升，共同拉动毛利率上行。费用端，2024 年销售/管理费用率14.9%/7.4%，同比-0.3pct/持平（24Q4 销售/管理费用率同比-7.5/+0.6pct），公司物流办公等固定费用有所减少，最终24 年归母净利率同比+2.5pct 至14.1%（24Q4 同比+2.9pct）。展望2025 年，我们看好线下场景修复下，97 纯生等高档大单品依托餐饮渠道加速放量，消费能力修复带动量价齐升，结构升级叠加成本压力改善促进盈利释放。

    　　立足华南，升级持续，维持“买入”评级

    　　我们维持公司25-26 年盈利预测，预计25-26 年EPS 为0.45/0.52 元，引入27 年EPS 预测0.60 元，参考可比25 年均PE 20x（Wind 一致预期），24-26 年净利CAGR（23%）高于可比均值（2%），给予25 年28x PE，目标12.60 元（前值11.70 元，对应25 年26x PE），维持“买入”。

    　　风险提示：食品安全，高端化进程不及预期，市场竞争超出预期。