祥源文旅(600576)：文旅资产连锁化打造祥源品牌力

　　祥源文旅通过资产重组与战略转型，成功打造“文化IP+旅游+科技”的全产业链布局，推动文旅产业的深度融合与创新。2019-2020 年公司动漫业务受挫，2020 年营收降45.02%。公司依托丰富的动漫IP 资源，通过资产重组实现战略转型，深耕文化产业并布局旅游目的地，形成了强大的IP 矩阵与景区资源整合优势。通过收购碧峰峡、莽山、丹霞山等优质资产，提升旅游服务内容与区域资源的联动，进一步增强了公司盈利能力，2022年资产重组完成后，旅游资产成为公司全新增量引擎，2023 年旅游需求释放，公司业绩高增，营业收入达7.22 亿元，同比增长55.81%，归母净利润1.51 亿元。24 年公司率先布局低空旅游业务，通过与低空经济的结合，开创了新的增长点，为品牌增值与市场扩展奠定了坚实基础。

    　　并购赋能，多点开花，公司旗下旅游资产覆盖“大湘西”“大黄山”“大成渝”“大南岭”区域，全国范围内形成景区连锁化势能，打造祥源品牌力。如“大湘西”片区的百龙天梯、凤凰古城、黄龙洞；“大黄山”片区的齐云山；“大成渝”片区的碧峰峡，“大南岭”片区的莽山、丹霞山等。这些景区各具特色，客流量转化率高，且通过多点布局形成错位区域联动，利于打造精品旅游线路与构建旅游生态产业链，持续提升祥源品牌价值。

    　　率先布局低空文旅项目，数字化及动漫影视协同发展。公司积极布局动漫影视、数字科技与低空旅游等多元业务。动漫影视方面，旗下翔通动漫拥有超600 个原创动漫版权，1200多个动漫形象。其卡通创制多部知名动画电影，通过“动漫+文旅”模式为景区引流成效显著，如《西游记之再世妖王》为齐云山带来大量客流。数字科技领域，依托小岛科技搭建景区“数智大脑”，提升运营效率，并开发出“湘见·沱江光影秀”等数字化文旅产品，增强游客体验。低空旅游上，2024 年设立祥源通航，2025 年在丹霞山实现首批eVTOL首飞。未来，祥源通航将依托祥源文旅的旅游资源，未来将以丹霞山为样板在多景区推广，打造特色低空旅游产品，开拓新增长空间，打造专属文旅印象。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司24/25/26 年实现归母净利润2.03/3.86/4.51亿元，当前股价对应估值为48/25/21 倍。我们选取峨眉山、长白山、黄山旅游、九华旅游为可比公司，可比公司现价对应2025 年动态市值加权平均PE 为30 倍（盈利预测为Wind一致预期）。我们认为1）公司25 年利润增速接近翻倍，同时收并购稳步进行贡献新增量。

    　　2）控股母公司景区仍有并购预期，上市公司景区的收入利润体量有望进一步提升。3）公司顺应国家政策，积极布局低空经济赛道，率先落地低空项目，并有较大的文旅资源能够进一步布局低空项目。基于以上三个原因，我们给予公司20%估值溢价，给予公司25 年35 倍PE 估值，对应目标市值137 亿元，当前市值对应目标涨幅为41%。

    　　风险提示：低空适航证落地不及预期；客流转化及提价不及预期；曾因信息披露违规受处罚，目前处罚已落地并处理完毕，仍需关注风险。