神火股份(000933)：煤炭及氧化铝价格影响业绩 2025年盈利修复预期强

　　事件:

    　　3 月24 日，神火股份发布2024 年年度报告：2024 年公司实现营业收入383.7 亿元，同比+1.99%；归母净利润43.1 亿元，同比-27.07%，扣非后归母净利润41.1 亿元，同比-29.31%。

    　　分季度看，2024 年第四季度，公司实现营业收入100.6 亿元，环比-0.34%，同比+11.82%；归母净利润7.7 亿元，环比-38.74%，同比-57.38%；扣非后归母净利润7.0 亿元，环比-44.20%，同比-60.44%。

    　　投资要点:

    　　2024 年业绩下滑主要由于煤炭的产销量下滑及价格下跌，而氧化铝价格大幅上涨，对电解铝业务盈利有所影响。

    　　铝：产销量提升。2024 年公司生产铝产品162.85 万吨，同比+7.3%，销售162.89 万吨，同比+6.7%；生产铝箔9.68 万吨，同比+19.7%，销售9.79 万吨，同比+19.5%。2024Q4 铝价上涨的同时，氧化铝价格涨幅明显，铝板块盈利下滑。2025Q1 氧化铝价格快速回落，截至3 月25 日，河南和广西氧化铝均价环比2024Q4 分别下跌28%和24%，预计公司成本会有明显回落。SMM 测算2025Q1（截至3 月20 日）全国电解铝平均利润环比增加2089 元/吨至2189 元/吨，氧化铝价格回归后，电解铝环节盈利明显改善。

    　　煤炭：产销下滑，煤价下跌。2024 年公司生产煤炭674 万吨，同比-6.0%，销售670 万吨，同比-7.5%；其中无烟煤产量294 万吨，同比+0.5%，贫煤和贫瘦煤产量380 万吨，同比-10.5%。煤炭平均售价1019 元/吨，同比-7.8%，平均成本849 元/吨，同比+33.5%，吨煤毛利170 元/吨，同比-63.8%。产销量下滑和煤价下跌，导致公司煤炭板块盈利能力明显下降。2025Q1（截至3 月25 日）河南瘦煤和无烟煤价格环比分别下跌16.7%和3.1%，煤炭板块盈利维持弱势。

    　　分红：现金分红近42%，股息率4.1%。公司拟派发现金红利0.5 元/股（含税），考虑2024 年中期分红0.3 元/股（含税），全年分红0.8 元/股，与2023 年持平，累计分红18.0 亿元，占2024 年归母净利润的41.8%，以3 月25 日收盘价计算，股息率为4.1%。

    　　盈利预测与估值： 预计公司2025-2027 年营业收入分别为410.84/431.60/452.70 亿元，归母净利润分别为58.92/69.88/79.71亿元，同比+37%/+19%+14%；EPS 分别为2.62/3.11/3.54 元，对应当前股价PE 为7.17/6.04/5.30 倍，电解铝行业中长期供需格局好，公司产能处于新疆及云南，成本优势突出，2025 年氧化铝价格回落明显，业绩修复预期强，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）主要产品价格大幅下跌和原物料价格大幅上涨的风险；（2）政策限产风险；（3）安全生产事故风险；（4）政策调控力度超预期风险等；（5）研究报告使用的数据及信息更新不及时的风险。