新奥股份(600803)：拟私有化新奥能源 开启AH两地上市新篇章

　　投资要点：

    　　事件：（1）公司发布2024 年年报。公司实现营业总收入1359.10 亿元，同比下降5.5%；归母净利润44.93亿元，同比下降36.6%。核心利润51.43 亿元，同比减少19.4%，公司业绩略低于我们的预期。（2）公司发布重大资产购买暨关联交易预案，拟通过发行H 股及支付现金对价的形式，全面私有化子公司新奥能源（02688.HK），合计交易对价约为599.24 亿港元。

    　　平台交易气及零售气量稳步增长。2024 年公司平台交易气销售量达55.68 亿m，同比增长10.3%，其中国内气量增长9.3%至34.01 亿m。国际资源套利空间逐渐减弱，导致公司平台交易气毛利率有所下降。

    　　2024 年公司零售气规模262 亿m，其中工商业用气保持较高增速，同比增长5.1%至204.80 亿m。

    　　公司拟私有化新奥能源，对新奥能源其他股东股份及认股权收购对价为80 港元/股。截至2024 年末，新奥股份持有新奥能源34.28%的股份。公司拟通过发行H 股及现金付款形式，收购其他股东的的股份及购股权。

    　　1）对于其他股东持有的已发行的股份（约7.43 亿股），获得2.9427 股新奥股份新发行H 股股份（约18.86港元/股）及24.50 港元/股现金，合计价值约80 港元/股。2）对于购股权持有人，行权价40.34 港元/的购股权获得39.66 港元现金，行权价76.36 港元/的购股权将获得 3.64 港元现金。综上所述，根据收购方案，其他股东目前所持每股股份及购股权价值均为80 港元/股。假设全部购股权截至计划登记日全部行权，公司预计将发行22.04 亿H 股，公司总股本将提升至53.01 亿股，较目前30.98 亿股提升71.17%。此外公司另需支付现金对价183.52 亿港元，合计交易对价599.24 亿港元。以停牌前最后一个交易日的收盘价59.45港元/股计算，收购其他股东权益的溢价率为34.6%。新发行H 股约为18.86 港元/股，计算可得新奥股份A/H 股价溢价率为11.5%。

    　　收购新奥能源后，公司每股收益及每股分红将进一步提升。新奥能源资产完全注入后可显著提升公司盈利能力。根据公司公告，以2024 年财务数据测算，交易完成后公司基本每股收益可从1.46 元/股提升至1.56元/股，EPS 提升6.8%，中小投资者利益得到有效保障。公司分红基础为核心利润，我们测算后公司每股核心利润同样有所提升。2024 年公司核心利润51.43 亿元，假设交易完成，2024 年公司核心利润将跃升至95.5 亿元，每股核心收益将从目前的1.67 元/股提升至1.80 元/股。以新奥股份H 股18.86 港元/股计算，24 年PE 仅为9.8 倍，低于行业平均，有估值提升空间。公司发布《未来四年（2025-2028 年）股东分红回报规划》，规定2026-2028 年公司每年现金分红比例不少于当年归属于上市公司股东的核心利润的50%（2024 年不含特别派息，核心利润分红率约为48%）。分红基数提升叠加分红比例提升，保障投资者长期投资回报。

    　　一体化重组后公司可降低关联交易风险。新奥股份核心业务平台交易气集中于天然气产业链中游，主要负责天然气资源获取及分销。新奥能源主营业务为天然气零售，集中于产业链下游。在全球LNG 价格长期下行背景下，新奥股份LNG 长协资源经济性凸显，可与经营优势区域位于东南沿海地区的新奥能源形成高度业务协同。在私有化新奥能源后，公司将消除关联交易风险，避免集团内利益冲突，保护中小股东利益。

    　　盈利预测与估值：暂不考虑私有化新奥能源的影响，结合公司工程业务下滑情况，我们下调公司2025-2026年归母净利润为58.76、73.84（原值为67.09、78.94）亿元，新增2027 年归母净利预测为86.41 亿元。

    　　当前股价对应PE 分别为10、8、7 倍。公司天然气产业链一体化持续深化，维持“买入”评级。

    　　风险提示：天然气价格高波动风险、零售气销售不及预期，资产重组进度不及预期