国泰集团(603977)：区域民爆龙头多元化布局 下游需求牵引助力腾飞

　　区域龙头深耕民爆产业，一体两翼多元化布局促增长国泰集团以民爆一体化为核心业务，涵盖工业炸药、工业雷管及爆破工程等，同时积极拓展军工新材料和轨交自动化及信息化产业，形成了“一体两翼”的发展格局。公司作为江西省唯一的民爆生产企业，公司在区域内具有显著的市场优势，其产品广泛应用于矿山开采、基础设施建设等领域。公司外延军工新材料产业加快发展，军工业务由多个控股子公司开展，在军工领域多点布局，着力打造公司发展新支柱。

    　　聚焦民爆主业，盈利能力较为稳定

    　　2024 年前三季度公司实现营收17.04 亿元，同比减少5.92%；实现归母净利润2.19亿元，同比减少3.16%，主要系民爆产品单价下滑等多因素影响。2021 年至2023年公司营业收入从19.88 亿元增长至25.41 亿元，CAGR 达13.06%，整体呈现稳步增长态势。我们认为，伴随未来下游需求的逐步提升，公司营业收入和归母净利润有望回暖，且2024 年H1 民爆产品销量平稳，军工新材料等业务取得重大突破，公司的多业务布局或将使其全年延续营收利润增长趋势。

    　　多维度布局军品业务，下游需求有望提高

    　　我国2024 年军费预算为16655.4 亿元人民币，同比增长7.2%，增幅与2023 年持平。

    　　2010 年至2017 年中国年度国防费构成中装备费支出占比持续维持在33.2%以上，整体上呈现上升趋势。我们认为，我国军费增速连续三年增速超7%，同时国防费用中装备费用支出比例呈现上升趋势，我国装备采购额有望持续提升，公司产品或将受益于下游高景气度，有望实现迅速放量。

    　　2024 年5 月9 日，公司增资34,000 万元建设年产3,000 吨-4,300 吨（多品种柔性）含能新材料生产线项目，其中001 线预计2025 年6 月投产，年产能2500 吨；003线预计2026 年中期投产，年产能500 吨-1800 吨。我们认为，增产项目有望显著提升公司（多品种柔性）含能新材料产能，提升公司含能材料供给侧能力，未来或将增厚公司收入，为公司营收和利润的后续增长提供坚实动力。

    　　行业供给侧集中度提升，水运项目概念催化

    　　江西省加快基础设施建设，公司民爆或乘东风。赣粤运河是推进长江、珠江两大水系运河连通的战略性工程，是国家高等级航道网“四纵四横两网”中的纵三——浙赣粤通道的重要组成部分。浙赣粤运河总计划投资3200 亿元，全长1988 公里，其中赣粤运河1288 公里，规划投资匡算约1500 亿元。我们认为，浙赣粤大运河建设的推进有望极大拉动民爆产业下游需求，或将提高行业整体景气度，从而有望推动公司民爆一体化业务规模步入快速增长区间。

    　　盈利预测与建议：综合公司各业务发展形式，以及下游需求政策以及基建工程规划，我们假设公司民爆一体化业务基本盘规模得到可观扩张，公司军工新材料业务及其他业务发展持续较快。在此假设下预测2024-2026 年公司净利润分别为3.20亿元、3.96 亿元和5.04 亿元，对应 EPS 分别为0.51 元/股、0.64 元/股、0.81 元/股。对应目前 PE 为24.67、19.92、15.63 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争风险、需求不及预期的风险、项目建设进度不达预期的风险、股价波动风险。