航天电子(600879)：收入质量有望提升 无人系统发展向好

　　航天电子发布年报，2024 年实现营收142.80 亿元（yoy-23.75%），归母净利5.48 亿元（yoy+4.42%），扣非净利1.67 亿元（yoy-59.44%），低于我们此前预测的6.98 亿元归母净利润，主要系公司宇航电子业务下游景气度较弱所致。考虑到25 年是“十四五”末年，国防建设需要完成既定规划，我们判断此前积压的需求将快速释放，同时公司无人系统业务持续高景气，叠加多款新产品持续放量，预计公司25-27 年归母净利润将实现较快增长。

    　　维持“买入”评级。

    　　资产整合持续推进，收入质量有望提升

    　　公司航天军品业务24 年实现收入118.20 亿元（yoy-17.36%），主要系行业需求放缓。24 年公司加强业务和资源整合优化力度，于24 年8 月完成了子公司航天电工51%股权转让事宜，24 年航天电工并表收入约为23.73 亿元，毛利率为15.24%，显著低于航天军用业务21.89%的毛利率水平。因此25年起公司将更聚焦于宇航电子及无人系统双主业，整体毛利率水平有望显著提升；此外公司24 年12 月公告计划将子公司激光导航和兴华科技增资给子公司时代光电，3 家惯导子公司的整合有利于形成惯导业务发展合力并提升该业务盈利能力。

    　　无人系统业务快速增长，未来有望撑起公司业绩半壁江山24 年子公司航天飞鸿实现收入15.70 亿元（yoy+42.48%），已连续两年高速增长，说明公司无人系统业务需求旺盛，发展向好。24 年公司不断丰富公司无人装备系统型谱，航天飞鸿公司研发的“鸿栅”自主任务系统首次在珠海航展发布，并在珠海和达茂旗基地联动开展了FH-95 集群飞行演示，全面展示了体系化、集群化无人作战能力；FH-96V 舰载复合翼无人机首批批产产品完成验收，成功交付用户；目前无人系统已成为国防建设的重点方向，根据公司年报“十四五”末及整个“十五五”期间无人系统装备市场需求有望实现数倍增长。

    　　盈利预测与估值

    　　由于无人系统预计成为国防建设重点方向，预计公司在该领域的研发投入将有所提升，研发费用率将有所上涨，我们下调公司业绩预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为7.31/9.36/11.61 亿元（前值2025-2026 年分别为8.84/10.51 亿元，下调17%/11%）。可比公司（剔除中无人机）25年Wind 一致预期PE 均值为56 倍，给予公司25 年56 倍PE，目标价12.27元（前值14.58 元，基于25 年8.84 亿归母净利润对应54 倍PE），维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品市场拓展不及预期风险；产品降价导致毛利率下滑风险。