中远海能(600026)：25年景气上行 关注地缘事件预期差

　　中远海能发布年报，2024 年营收232.4 亿元（yoy+2.3%）；归母净利40.4亿元（yoy+19.4%）；扣非归母净利39.8 亿元（yoy-3.8%），符合业绩预告。

    　　24 年国际油运市场前高后低，2H24 运价环比下滑，主因全球宏观需求偏弱以及OPEC+持续减产影响。公司宣布年末每股派息0.21 元，对应全年分红率50.8%。展望25 年，我们预计伴随国内需求逐步回暖叠加OPEC+宣布自4 月起增产，我们预计25 年国际原油及成品油运价同比将增长，推升公司盈利。另一方面，地缘事件存在较多不确定性，市场预期差大，公司盈利具有较大弹性。重申“买入”。

    　　外贸油运：运输周转量同比增长14.4%，毛利同比下降13.5%24 年公司外贸运输周转量同比增长14.4%；毛利35.9 亿元，同比下降13.5%。其中，原油/成品油/船舶期租毛利17.0 亿/8.4 亿/10.7 亿元，同比-29.6%/+0.1%/+16.0%。原油毛利同比显著下滑主因全球宏观需求偏弱和OPEC+减产，即期运价整体承压。24 年波罗的海原油运价（BDTI）/VLCC中东至中国运价/成品油运价（BCIT）均值同比-4.9%/-3.0%/+2.2%。

    　　内贸油运和LNG 整体稳健；进一步拓展LPG 和化学品船业务24 年：1）公司内贸油（原油+成品油）运输周转量同比增长4.2%；毛利14.8 亿元，同比下滑0.9%。2）LNG 业务：贡献归母净利润8.1 亿元，同比增长2.7%。3） LPG/化学品船业务毛利5,229 万/5,301 万元，同比-8.7%/+47.9%。24 年，公司完成对中远海运集团LPG 和化学品海运业务的收购，进一步拓宽业务领域，完善能源物流环节。

    　　25 年受益OPEC+增产及美国收紧对伊朗制裁，油运市场景气上行根据OPEC+公告，自25 年4 月起逐步增产，我们认为此举将带动原油运输需求。另一方面，美国加强对伊朗制裁，被制裁油轮有望退出，行业中长期船舶供给趋紧。根据Clarksons 数据，24/25/26 年全球原油轮名义供给同比增长0.2%/0.8%/2.7%（未考虑被制裁油轮拆解） vs 需求增长（吨）-2.0%/1.8%/1.3%。若被制裁油轮拆解，25-26 年行业实际供给或低于以上名义供给增速，供需结构向好。

    　　维持盈利预测和H/A 目标价9.2 港币/16.0 元，重申“买入”我们维持25/26 年净利预测53.8 亿/61.1 亿元，新增27 年净利预测64.7 亿元。我们基于H/A 1.0x/1.9x 2025E PB（公司H 股历史三年PB 均值加0.5个标准差/A 股历史三年PB 均值，H 股估值溢价主因考虑中长期行业供给或趋紧，25E BPS 8.44 元），维持H/A 目标价9.2 港币/16.0 元。

    　　风险提示：1）全球经济衰退；2）运价低于预期；3）地缘政治风险。