三生国健(688336)：主业增长稳健 开发TL1A布局新适应症

　　投资要点

    　　三生国健发布2024 年年报，全年实现收入11.94 亿元，同比增长17.70%，实现归母净利润7.05 亿元，同比增长139.15%，实现扣非归母净利润2.46 亿元，同比增长18.99%。公司拟每10 股派发红利0.90 元（含税）。

    　　主业增长稳健，联营企业特别股息分配带动利润增长

    2024 年全年收入增长17.70%，其中医药制造业实现收入9.91 亿元（同比+17.74%），主要产品益赛普通过预充针剂型推广以及扩大医院覆盖实现收入增加，赛普汀放量增长，主要是覆盖医院增加以及积累的循证医学证据带来的认可度提升。公司2024 年归母净利润大幅增长，主要是由于联营企业Numab 一次性特别股息分配4.11 亿元，计入投资收益科目。

    　　自免和炎症产品布局丰富，为企业提供远期业绩驱动力

    公司IL-17A 抗体已报上市申请，2025 年其强直性脊柱炎适应症将进入III 期临床；在2025 年，公司预计IL-1β抗体的急性痛风性关节炎适应症将申报NDA，急性痛风性关节炎间歇期适应症将进入III 期临床；IL-4Rα抗体特应性皮炎适应症将完成III 期临床，慢性阻塞性肺病适应症将进入III 期临床；IL-5 抗体将继续哮喘适应症的III 期临床入组；TL1A 抗体计划在中国和美国进行溃疡性结肠炎适应症的开发。

    　　自免产品开始进入收获期，维持“买入”评级

    基于产品授权收入持续，以及益赛普销售2024 年同比增长，我们预计公司2025/2026/2027 年营业收入分别为13.66/15.45/18.38 亿元，同比增速分别为14.43%/13.11%/18.98%，归母净利润分别为3.70/4.18/4.95 亿元，同比增速分别为-47.55%/13.21%/18.36%，EPS 分别为0.60/0.68/0.80 元/股。鉴于公司自免管线即将进入收获期，且开始布局溃疡性结肠炎等新的自免适应症，看好公司长期发展，维持 “买入”评级。

    　　风险提示：益赛普区域集采风险；自免药物研发/销售不及预期；自免类药物竞争格局恶化的风险