晨光股份(603899)：2024Q4暂承压 2025年经营改善可期

　　本报告导读：

    　　受费用投入影响业绩暂承压，新零售业务推进及情绪消费趋势有望推动业绩改善。

    　　投资要点：

    　　调整盈利预测 ，维持“增持”评级。公司业绩低于预期，考虑下游消费环境不确定性及公司经营近况，我们下调公司2025-2026 年盈利预测并新增2027 年预测，预计2025-27 年公司EPS 1.63/1.80/1.99元（2025-26 年原值2.24/2.60 元）。参考可比公司，考虑公司新零售业务及品牌心智优势给予的估值溢价，给予公司2025 年22.0XPE，下调目标价至35.79 元，维持“增持”评级

    　　线上表现亮眼，新零售稳步推进。2024Q4 公司传统业务/科力普/新零售（生活馆+杂物社）营收20.8/46.7/3.6 亿，同比-3%/-6%/+4%。

    　　传统业务方面，公司深入全渠道布局，提升零售服务能力，加强线上品类的产品线布局及产品力挖掘，2024Q4 晨光科技营收2.6 亿，同比+31%。新零售方面，零售大店IP 类产品资源投入和销售占比均有提升，2024Q4 九木杂物社营收3.5 亿，同比+8%，截至2024 年底门店741 家，较2024Q3 新增39 家。

    　　费用增长致使盈利暂承压。2024Q4 公司销售毛利率16.8%，同比+1.2pct，净利率5.4%，同比-0.9pct，销售/管理/研发/财务费用率6.3%/3.7%/0.7%/-0.2%，同比+0.6pct/+1.4pct/+0.2pct/持平，毛利率提升主要得益产品结构优化，受科力普股权激励相关支付费用计入等因素影响，费用率增加，致使净利率回落。

    　　高分红比例提供稳健回报，引领情绪消费热潮。2024 年度公司拟派发现金对应分红比例66%及股息率3.32%。同时，公司拟将2022 年回购股份的用途由股权激励变更为注销，对应股本占比0.31%，回购注销+股息率合计3.63%。此外，2025 年2 月完成1.5 亿人民币回购，均价28.99 元（最新收盘价30.13 元）。九木杂物社充分利用公司产品嫁接和与IP 合作端优势，加强二次元及谷子产品布局，2025年门店保持扩张。奇只好玩作为公司旗下独立潮玩品牌，积极布局“二次元 IP”领域，与《原神》、《蓝色禁区》、《咒术回战》等知名IP 合作，输出“谷子加文具”一盘货，2024 年奇只好玩实现净利润942 万元（2023 年-316 万元）。

    　　风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。