海螺水泥(600585)：Q4涨价促进业绩改善 推出分红计划重视股东回报

　　事件：公司发布年报，2024 年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润910.30/76.96/73.65 亿元，同比-35.51%/-26.19%/-26.06%；其中Q4 单季实现营收/归母净利润/扣非归母净利润228.79/24.98/24.86 亿元，同比-45.53%/+42.27%/+37.38%。

    　　点评：需求疲软致水泥主业盈利承压，但表现优于行业，Q4 水泥涨价促进业绩改善。24 年全国水泥产量18.25 亿吨，同比-9.5%，公司水泥熟料自产品销量2.68 亿吨，同比-6.05%，增速好于全国水平，市占率或进一步提升。

    　　我们测算24 年公司自产品吨均价同比-27.7 元、吨成本同比-17.7 元（得益于燃料及动力成本同比-16 元），吨毛利/吨净利分别同比-9.8/-9.1 元至58.6/28.6 元。据数字水泥网24Q4 全国水泥均价同比+12.1%，水泥提价拉动下半年业绩改善，公司24H2 吨毛利/吨净利分别同比+7.0/+4.7 元至64.2/30.1元。截至2025/3/21，全国高标水泥年初以来均价同比+9.2%，年后行业自律、错峰生产执行较好，叠加3-5 月为传统水泥旺季，提价态势有望延续。

    　　骨料、商混业务加速贡献新增量。24 年公司骨料、商品混凝土年产能分别新增1450 万吨、1210 万立方米，产能释放带动营收增长，24 年公司骨料业务实现营收46.91 亿元，同比+21.4%；商混业务实现营收26.74 亿元，同比+18.64%，测算水泥熟料外业务毛利贡献同比+4.0pct 至20.5%。

    　　资本开支步伐放缓，高分红计划强化股东回报。25 年公司计划资本性支出119.8 亿元，较24 年实际完成值减少23.3%，将用于主业项目发展、上下游产业链延伸、节能环保技改等，预计全年新增骨料产能1960 万吨、商品混凝土产能2780 万立方米，产能维持稳步扩张。公司提出2025-2027 年每年现金分红+股份回购金额不低于归母净利润50%，重视股东回报持续稳定性。

    　　投资建议：我们预计25-27 年公司实现归母净利润96.05/106.04/113.69 亿元，对应EPS1.81/2.00/2.15 元，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：需求恢复不及预期；能源成本超预期上涨；宏观经济下行。