健盛集团(603558)：业绩符合预期 无缝服饰业务盈利能力持续改善

　　2024 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2024 年业绩：收入25.74 亿元，同比+12.8%，归母净利润3.25亿元，同比+20.2%。其中，4Q24 公司收入6.50 亿元，同比+4.4%，归母净利润 0.62 亿元，同比-11.6%。2024 年业绩符合我们此前预期。公司拟每股派发现金股利0.3 元，全年累计每股0.5 元，对应分红率约56.8%。

    　　2024 年棉袜稳健增长，无缝净利率改善明显。分品类看，2024 年棉袜收入同比+16.0%至18.4 亿元，其中销量同比+14.4%至3.78 亿双，均价同比+1.5%，毛利率同比+0.6ppt 至30.0%，棉袜净利润同比+12.6%至2.79 亿元，盈利能力稳定。2024 年无缝服饰收入同比+5.6%至6.61 亿元，其中销量同比+25.1%至3,332 万件，均价同比-15.6%，主要因小件产品占比提升，毛利率同比+9.0ppt 至21.7%，无缝服饰净利润同比翻倍以上增长至约0.45 亿元，对应净利率同比+3.5ppt 至7.0%，盈利能力改善明显。

    　　毛利率持续提升，奖励基金计提影响千万级利润。2024 年公司毛利率同比+2.8ppt 至28.8%。费用方面，2024 年公司销售/管理/研发/财务费用率同比-0.07ppt/+0.4ppt/-0.4ppt/-0.3ppt 至3.3%/8.2%/1.8%/-0.1%，其中管理费用率增加主要因计提职工奖励基金使得薪酬增加，我们估计奖励基金计提了约1,600+万元，财务费用率降低主要因利息支出减少。总体而言，2024 年公司归母净利率同比+0.8ppt 至12.6%。

    　　营运能力正常，存货同比有所增加。截至2024 年，存货同比+30.2%至6.89 亿元，我们估计主要因部分产业链加工环节需要在国内完成所致，应收账款同比+19.1%至5.87 亿元，对应存货周转天数同比-6.0 天至119.6天，应收账款周转天数同比+2.4 天至75.5 天。2024 年经营活动现金流净额同比-12.3%至3.4 亿元，净现比大于1，盈利质量健康。

    　　发展趋势

    　　棉袜方面，公司龙头优势明显，我们预计2025 年优衣库等客户成长确定性较强，棉袜业务有望保持稳健发展。无缝方面，我们预计2025 年新客户如Tefron、HBI 等订单有望迎来放量，开机率提升下利润率有望持续提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司无缝业务利润率持续改善，我们上调2025 年盈利预测3%至3.74 亿元，引入2026 年盈利预测4.20 亿元，当前股价对应2025/2026 年10x/9x P/E，维持跑赢行业评级。考虑到行业估值中枢提升，我们上调目标价9%至12.17 元，对应公司2025/2026 年12x/11x P/E，较当前股价有19%的提升空间。

    　　风险

    　　订单不及预期、产能爬坡不及预期、汇率波动、原材料价格波动风险。