神火股份(000933)：煤炭量价齐跌致业绩承压 关注煤铝成长及铝弹性

　　煤炭量价齐跌致业绩承压，关注煤铝成长及铝弹性，维持“买入”评级公司发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入383.7 亿元，同比+1.99%；实现归母净利润43.1 亿元，同比-27.07%；实现扣非后归母净利润41.1 亿元，同比-29.31%。单Q4 来看，公司实现营业收入100.6 亿元，环比-0.3%；实现归母净利润7.7 亿元，环比-38.7%，实现扣非后归母净利润7 亿元，环比-44.2%。考虑到煤炭价格回落，我们维持2025 年盈利预测、下调2026 年盈利预测并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为58.1/64.6/70.1 亿元（2026 年前值为66.9 亿元），同比+34.9%/+11.2%/+8.5%；EPS 为2.58/2.87/3.12 元，对应当前股价PE 为7.6/6.8/6.3 倍。考虑到公司煤铝业务具备成长性，且公司加大分红力度，长期配置价值提升，维持“买入”评级。

    　　煤炭量价齐跌致业绩承压，电解铝业务盈利略有改善（1）煤炭业务：产销量方面，公司煤炭核定产能855 万吨/年，2024 年公司煤炭产量673.9 万吨，同比-6%，其中无烟煤/贫煤、贫瘦煤产量294.4/379.6 万吨，同比+0.5%/-10.5%；2024 年公司煤炭销量670.1 万吨，同比-7.5%，其中无烟煤/贫煤、贫瘦煤销量290.2/379.9 万吨，同比-2.8%/-10.8%。售价方面，2024 年公司吨煤综合售价1019.3 元/吨，同比-7.8%。成本方面，受煤炭产量下滑影响，2024年公司吨煤综合成本849.4 元/吨，同比+33.5%。盈利方面，受煤价下滑及成本提升影响，2024 年公司吨煤毛利169.8 元/吨，同比-63.8%。（2）电解铝业务：

    　　产销量方面，公司电解铝产能170 万吨/年（其中新疆煤电80 万吨/年、云南神火90 万吨/年），2024 年公司铝产销量162.9/162.9 万吨，同比+7.3%/6.7%；售价方面，2024 年公司吨铝售价15956.4 元/吨，同比-3.7%；成本方面，2024 年公司吨铝成本为11949.4 万吨，同比-5.2%；盈利方面，受成本下行影响，2024 年公司吨铝毛利4007 元/吨，同比+1.4%。

    　　煤铝产销量有望进一步释放，提高分红比例回报投资者（1）煤铝业务产销量有望进一步释放：煤炭业务方面，2024 年公司煤炭产量673.9万吨，2025 年随着刘河煤矿技改后产量爬坡，公司煤炭产量有望提升至720 万吨左右，产量提升的同时公司吨煤成本有望进一步摊薄；电解铝业务方面，2024年公司铝产品产量162.9 万吨，其中新疆项目80 万吨接近满产状态，云南项目产能90 万吨尚未达到满产状态，2025 年公司云南项目有望满产。（2）煤炭远期产能成长可期：彩湾五号矿的开发建设正在积极推进中，目前正在推动合资公司新疆神兴办理五号矿探矿权及探转采等相关工作，未来煤炭产能仍有增量。（3）提高分红比例回报投资者：公司高度重视对投资者的合理回报，2024 年公司分红比例为41.78%，较2023 年提升11.3pct，按照2025 年3 月24 日收盘价计算，公司当前股息率为4.1%。

    　　风险提示：煤铝价格下跌超预期；新产能释放不及预期等。