海螺水泥(600585)：市占率进一步提升 受益25年行业效益回升

　　事件：公司发布2024 年年报，报告期内实现营收、归母净利和扣非归母净利分别为910.3、76.96、73.65 亿，分别同比-35.51%、-26.19%、-26.06%，其中2024Q4 实现营收、归母净利和扣非归母净利分别为228.79、24.98、24.86 亿，分别同比-45.53%、+42.27%、+37.38%，分别环比+1.3%、+33.36%、+46.72%。

    　　骨料和商混等一体化业务表现好于水泥熟料：1）2024 年公司水泥+熟料自产品销量2.68 亿吨，同比-6%，吨价格246 元，同比-10.1%，吨成本187元，同比-8.7%，吨毛利59 元，同比-14.39%；2）2024 年公司水泥+熟料贸易业务销量296 万吨，同比-60.7%，吨价格318 元，同比+1.9%，吨成本314元，同比+1.2%，吨毛利4 元；3）2024 年公司自产骨料及机制砂实现收入46.91 亿，同比+21.4%，实现毛利率46.9%，同比-1.4pct，2024 年公司自产商品混凝土实现收入26.74 亿，同比+18.6%，实现毛利率10%，同比-1pct。

    　　2024 年水泥熟料全国市占进一步提升。2024 年公司自产水泥熟料销量6%的降幅显著小于全国9.5%的降幅，市占水平进一步提升，测算提升幅度在0.6个百分点左右。因为公司核心区域安徽、广东等水泥需求下降幅度好于全国大盘，而公司市占份额目标以维护核心区域的稳定为主，因而判断2024 年公司全国市占份额的提升偏被动。截止2024 年末，公司拥有熟料产能2.74亿吨、水泥产能4.03 亿吨，骨料产能1.63 亿吨，在运行商品混凝土产能5,190 万立方米。按照公司自产水泥+熟料销量占全国水泥产量比例的口径来衡量市占率，2024 年末公司全国水泥行业市占达到14.68%。

    　　2024Q4 复价弹性如期兑现，长江流域协同的典型案例重现。公司2024Q4 引领华东，进而引领长江流域复价，华东区域水泥均价（42.5 级,散装）环比+70.83 元，华东旺季价格环比提升幅度领先全国各大区，但价格提升之下公司季度收入环比仅持稳，预计是销量因为主动参与复价协同而受到一定影响。2024Q4 归母净利环比大幅提升33.36%，毛利率环比+7.37pct。

    　　发布未来三年股东回报规划和市值提升计划。1）2025-2027 年，公司每年现金分红金额与股份回购金额（若有）合计不低于该年度实现的归属于上市公司股东的净利润的50%；2）针对股价长期破净局面，公司发布市值提升计划，着眼于加强股权激励等中长期激励机制构建、强化股东回报、发展绿色低碳新质生产力、加强投资者沟通等方面来提升市场对公司价值认同。

    　　展望2025 年，在一系列止跌回稳的政策举措之下，数字水泥网预计全年水泥需求下滑幅度将收窄在5%左右，同时供给端产能置换新政、碳排放强度控制和企业错峰协同等举措有助于对水泥产量形成抑制，叠加核心燃料煤炭价格年初以来的大幅下行，预计水泥行业效益有望稳步回升。

    　　投资建议：预计公司25-27 年营收分别为902.7、949.6、994.66 亿，分别同比-0.83%、+5.2%、+4.75%，归母净利润分别为99.44、114.96、130.66亿，分别同比+29.2%、+15.61%、+13.65%，对应PE 分别为13.19、11.41、10.04，考虑到公司水泥熟料成本优势领先，底部盈利韧性强，估值低，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：行业供给超预期增加；下游需求不及预期；成本超预期升高。