电力及公用事业：电力预期仍在验证 把握当下配置窗口

　　港股电力表现验证预期，当下即是配置窗口。3 月开始，港股火电已经率先走出明显超额行情，上周大唐发电H 单周录得11.26%涨幅，跑赢恒生指数11.49 个百分点，而且火电股已经呈现出系统性回暖，华能国际H 和华电国际H 实现小步慢跑连续上涨超过3 周，截至3 月24 日，3 月以来二者也已经分别录得4.10%和4.43%的上涨，分别跑赢恒生指数3.31 个百分点和3.64 个百分点。2 月底我们所分享的观点 “电力跑不赢大盘”的成见大山正在搬开，与此同时我们一直强调的港股长期是电力行情的前瞻指标，也正在逐步验证，电力板块当下即是最佳窗口。

    　　煤价趋弱上修火电业绩，把握确定性火电机会。纵使关于“全年煤价中枢跌多少”、“这轮煤价底部在哪”市场总有分歧，但3-5 月季节性淡季煤价走弱的预期趋于一致。而且当前时点来看，供暖季临近结束+机组淡季检修，电厂日耗边际回落明确，根据中电联披露，3 月13 日-3 月20 日，其纳入电力行业燃料统计的发电集团燃煤电厂日均发电量周环比减少5.8%，同比减少4.1%，不仅仅电力用煤，非电需求也难有激增。在耗用量持续低迷的情况下，电厂存煤持续居于历史高位，截至3 月20 日，中电联纳入统计口径的燃煤电厂存煤9955 万吨，同比增长440 万吨；截至3 月25 日，环渤海九港煤炭库存也高达3116.7 万吨，同比增长36.08%，居历史同期最高。港口高库存与进口煤冲击影响下，煤价趋弱上修业绩预期，并边际映射股价，因此我们认为火电板块投资机遇更具确定性。

    　　绿电政策仍在路上，把握二季度窗口机遇。二季度同样是绿电政策博弈预期的窗口期，而且近期绿电政策持续发力，上周国家发改委等五部门联合印发《关于促进可再生能源绿色电力证书市场高质量发展的意见》在继电解铝行业提出绿电消费目标后，进一步强调钢铁、有色、建材、石化、化工及数据中心绿证强制消费比例在2030 年前要不低于全国可再生能源电力总量消纳责任权重平均水平，国家数据中心节点新建数据中心绿电消费比例在80%基础上进一步提升。考虑全国非水可再生能源消纳责任比例，2024 年全国算数均值也已经达到20%，且仅传统四大高耗能用电量已经达到2.48 万亿千瓦时，若假设2030 年非水可再生能源消纳权重预期目标再度提升至30%左右，再考虑到高耗能行业用电的增长、数据中心用电贡献的增量以及石化等行业的用电，则新增仅新能源绿证需求或将达到万亿千瓦时级别。2024 年我国新能源发电量1.84 万亿千瓦时，高耗能企业强制绿电消费带来的增量将与其发电量已经达到同一数量级。我们认为绿证强制消费需求带来的增量将对长期低位运行的绿证价格以及市场需求带来显著催化，而且随着政策强调企业账款拖欠问题的解决，绿电补贴欠补也有望成为新一轮政策抓手。

    　　投资建议：火电选股选股遵循三个思路。一是电价降幅有限以及有产能增长的公司，例如华电国际（A+H）以及部分长三角煤电。二是港股标的普遍股息率更高，按2025 年业绩预期测算华润电力H、华电国际H、华能国际H 股息率均在6%左右。三是追求煤价弹性标的或提前布局“火转绿”标的，前者例如深度布局我国北方地区的火电企业、后者例如福能股份等。绿电方面，当前港股绿电普遍回调仍处破净，A 股部分优质绿电PE 也在10倍左右，底部配置价值突出，核心关注龙源电力H、中闽能源。

    　　风险提示

    　　1、电力供需存在恶化风险；

    　　2、煤炭价格出现非季节性风险。