新宙邦(300037)：费用及折旧拖累业绩 电解液景气底部补强 氟化工成长趋势不变

　　公司公告：公司发布2024 年报，报告期内实现营业收入78.47 亿元（YoY+4.85%），归母净利润9.42 亿元（YoY-6.83%），扣非归母净利润9.5 亿元（YoY-0.59%）。其中，24Q4 实现营业收入21.8 亿元（YoY+14.64%，QoQ +4.57%），归母净利润2.41 亿元（YoY+12.47%，QoQ -15.78%），业绩基本符合预期。公司发布2024 年利润分配预案，拟每10 股派发现金红利人民币4 元（含税），合计派发现金红利总额约2.99 亿元，分红比例达31.71%。毛利率方面，电解液业务景气再度承压，氟化工产品结构调整，公司24Q4 单季度毛利率24.95%，基本保持稳定；期间费用方面，管理费用、研发费用环比分别增加0.15、0.34 亿元，同时由于库存减值及交易性金融资产跌价，Q4 公允价值变动及资产/信用减值合计计提约0.41 亿元，拖累单季度净利率环比下滑2.62pct 至11.23%。

    　　电解液景气触底震荡，拓展海外市场叠加延伸产业链，公司竞争力持续凸显。2024 年后以来，国内电解液行业仍处于景气底部震荡阶段，根据百川资讯价格模块，2024 全年磷酸铁锂电解液市场均价1.99 万元/吨，同比下滑41.4%。其中，24Q4 终端电池厂开工高位，景气淡季不淡，叠加六氟磷酸锂等原料景气回暖，电解液价格触底持稳，磷酸铁锂电解液市场均价1.89 万元/吨，环比提升1.25%。

    　　虽然国内竞争压力持续加剧，但公司持续完善电解液的全球化布局，2023 年二季度实现波兰4 万吨/年锂离子电池电解液项目的投产，同时规划新增波关于期5 万吨/年电解液产能。此外，景气底部下公司减持完善电解液产业布局，通过收购石磊氟材料，补齐六氟磷酸锂的自给缺口。根据公司公告，石磊氟材料规划六氟磷酸锂未来产能扩至3.3 万吨，基本匹配公司当前3.75 万吨的年化需求，有望保证公司原料采购渠道的稳定，其规模效应也将陆续体现。

    　　海德氟折旧压力拖累，但海斯福氟精细产品如期放量，看好长期格局优化。由于海德福主营四氟乙烯及含氟聚合物，为公司新产业链的延伸，叠加新工厂爬坡仍需一定时间，短期折旧摊销压力较大，2024年公司子公司海德氟合计亏损约1.1 亿元，后续边际有望逐步缓解。随公司海斯福二期产能陆续释放，业务规模有望快速提升，同时海斯福三期3 万吨/年项目将进一步巩固公司行业地位，2024 年海斯福全年实现8.16 亿元净利润，同比提升9.7%。根据3M 官网，3M 宣布2025 年底前退出相关业务，欧盟环保政策也在逐步收紧，全球半导体企业供应链逐步重构。公司凭借长期的技术积累，有望在供应链重构的基础上持续扩大全球市占率，贡献主要业绩增量。

    　　盈利预测与估值：由于费用端及海德氟新建工厂折旧拖累，叠加全球电解液竞争压力尚未观察到拐点，我们下调公司2025-2026 年盈利预测，预计分别实现14.42、18.16 亿元（调整前分别为17.1、24.25亿元），对应PE 估值分别为18X、14X，同时新增2027 年盈利预测，预计实现归母净利润21.29亿元，对应PE 估值为12X。根据wind 数据统计，公司当前PB 估值为2.749X，自2022 年3 月25日以来三年平均PB 估值中枢为3.909X，具备较高安全边际，维持“增持”评级。

    　　风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。