火炬电子(603678)：复苏在即 高增可期

　　公司2024 年实现营收28.02 亿元（yoy-20.04%），归母净利1.95 亿元（yoy-38.90%），低于此前我们预测3.52 亿元预期，主要系行业景气度较弱。在24 年军工行业采购节奏放缓、产品降价等多方面影响下，公司加强内部管控，结合主动器件销售额有所增长，部分抵消了行业景气度下行带来的利润下滑。考虑到25 年是“十四五”末年，国防建设需要完成既定规划，我们判断此前积压的需求将快速释放，叠加公司多款新产品持续放量，预计公司收入和净利润将实现较快增长，而公司发布的员工持股计划中给出的解锁条件也表明了公司对25 年经营和业绩的信心。上调评级至“买入”评级。

    　　行业影响导致收入下滑，主动元器收入实现逆势增长24 年由于公司下游特种客户采购节奏放缓等多重因素影响，收入有所下滑。

    　　其中自产被动元器件实现收入8.37 亿元（yoy-16.36%），毛利率为65%，同比减少9.2pct；自产陶瓷材料实现收入1.34 亿元（yoy-16.18%），毛利率为51.73%，同比减少3.87pct；国际贸易业务实现收入16.54 亿元（yoy-24.60%），毛利率为14.55%，同比增加4.1pct；自产主动元器件实现收入1.54 亿元（yoy+25.53%），毛利率为7.68%，同比提升0.82pct，该业务收入增长主要系子公司厦门芯一代的MOSFET、IGBT、第三代功率器件等产品在消费类电子、工业以及新能源汽车等市场销售持续向好。

    　　特种行业复苏在即，员工持股计划彰显公司发展信心根据国防部3 月14 日新闻发布会，国防部表示全军将高效落实“十四五”规划，结合25 年我国国防预算保持7.2%增速，我们认为此前因人事调整等问题带来的行业采购节奏放缓将在2025 年得到有效缓解，特种行业需求有望快速复苏，公司下游需求和订单有望明显改善。公司发布了第四期员工持股计划，其中设定了2025 年股票权益解锁的业绩考核目标为收入不低于40 亿元或净利润不低于5 亿元，彰显了公司对25 年业绩高增长的信心。

    　　预计25 年归母净利润5.24 亿元，上调评级至“买入”评级由于国防建设有完成“十四五”计划的刚性约束，且欧美的战略重心预计重回亚太地区，因此行业需求处于快速复苏阶段，我们上调公司业绩预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别5.24/7.06/9.13 亿元，（前值25-26 年4.79/6.10 亿元，25/26 年分别上调9%/16%）。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为42 倍，给予公司25 年42 倍PE，目标价47.88 元（前值25.41元，基于24 年3.52 亿元归母净利润对应33 倍PE），考虑到25 年公司业绩具备较高弹性，同时公司下游配套覆盖面广，可作为很多细分领域晴雨表，出圈能力强，因此上调评级至“买入”。

    　　风险提示：自产业务订单不及预期，产品毛利率波动风险。