阳光电源(300274)：光储需求旺盛 全球龙头增长确定

　　投资要点

    　　深耕逆变二十载，品牌沉淀深厚，铸就光储龙头：公司深耕光储赛道、业绩持续成长：23 年营收/归母净利润722.5/94.4 亿元，同增80%/163%，其中光伏逆变器占比38.3%，储能系统24.6%；光伏逆变器/储能系统毛利率较高，23 年分别为37.93%/37.47%。24H1 营收/归母净利润310/ 50亿元，持续增长。

    　　营收稳健增长，保持较高盈利能力：公司24Q1-3 营收499.5 亿元，同比+7.6%，归母净利润76.0 亿元，同比+5.2%，毛利率31.3%，同比持平，归母净利率15.2%，同比-0.3pct；其中24Q3 营收189.3 亿元，同环比6.4％/2.8％，归母净利润26.4 亿元，同环比-8%/-7.8％，毛利率29.5%，同环比-4.9/0pct，归母净利率14%，同环比-2.2/-1.6pct。

    　　大储市场爆发确定性强，美国维持高增，欧洲、新兴市场进入并网高峰期。①美国：24 年12 月并网力度不及预期，装机4.1GWh，同环比-2%/+155%；全年28GWh，同比+50%；大储备案量屡创新高，看好25年装机。②国内：24 年装机43.7GW/109.8GWh，同增103%/136%，超市场预期；招标量高达121GWh，同比增长76%。③欧洲：预计24 年装机8GWh，同增125%，预计25 年继续爆发。④中东：继阳光中标沙特SEC 二期7.8GWh 项目之后，比亚迪中标SEC 三期12.5GWh 订单，宁德中标阿布扎比Masdar 数据中心项目20GWh，预计25 年中东储能市场装机爆发。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到公司美国相关业务可能受关税影响，我们下调24~26 年归母净利润至110/130/155 亿元（原值为110/140/169 亿元），同比17%/18%/19%，对应PE 为13/11/9X，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，给予公司2025 年18xPE，对应目标价113 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期。