宏观点评：权益市场风格如何切换？

年初以来的行情修复伴随着无风险利率的持续回升，风险溢价是本轮资产上行的核心驱动力。1 月至3 月，全A 的ERP 已经从接近2 倍标准差的位置修复至3 年滚动均值附近。年初以来是企业盈利的数据真空期，短期来看，业绩预期并无明显提升，年初至今的涨幅几乎全由估值贡献。上周以来，ERP 开始呈现向上的拐点，无风险利率也进入上行的震荡区间，市场出现小幅调整，行业间的风格轮动也明显加速，由科技板块向消费、稳定、金融方向转移。

    在2 月科技板块交易拥挤度连续达到历史极值的情况下，短期内市场交易情绪较为脆弱，负面事件容易成为估值压力释放的导火索。临近4 月初，海外基本面变化及加关税预期再起，海外市场出现连续大幅调整，情绪传导影响港股、A 股市场风险偏好。

    资金行为来看，成交额成为市场短期交易的重要指引因素，换手率和成交额均值的持续下行反映出资金面的分歧，即使市场指数出现了突破式上涨，但上涨的当日未见明显的成交额突破。从行业来看，各板块无论是否突破前高，都出现了明显的成交额收缩，说明行业上行的动力有待加强，短期市场进入蓄势期。本轮行情的结构性特征较为明显，因此，近期市场变化的方向也更倾向于结构性轮动调整。目前，市场大盘相对小盘表现有所提升，也说明场内资金风格在逐步发生变化，近期市场风格可能由结构性上涨进入再均衡的阶段。

    轮动变化的节奏来看，当前资金形态和风格节奏与2024 年末的风格轮动或有类似。初期均以TMT 板块表现为主，随后在量能逐步收窄的过程中，向上游资源、金融轮换，随后短期向消费、制造板块和TMT 等相对强势的板块略反弹，最后轮动回资源和金融板块。参考2024 年末的市场变化，当前宏观经济基本面相对2024 年末并未发生根本性改变，而产业预期相对年末的提升已随着估值提升在价格修复中有所反应，因此，后续的行业轮动变化的节奏可能延续前期的资金端行为主导，经历过TMT 板块的提升后，逐步向高股息、稳定板块切换。

    在结构性行情的指引下，大盘指数的进一步上行需要其他板块共同推动，当前国内其他板块目前也同时存在边际的变化，如房地产的成交和房价数据暂时企稳，基建相关材料行业的开工率较高，商品消费数据在政策支持下快速增长。如果房地产板块能实现止跌企稳，叠加其他内需部分共同发力，当前高股息、地产链、大金融等本轮未明显上涨、相对估值处于低位、赔率较高的板块有望成为下一轮上行的驱动力，为后续市场的全面上行积蓄能量。

    风险提示：经济数据改善节奏不及预期，海外关税超预期征收，地缘政治风险，国内科技产业业绩落地不及预期