博雅生物(300294)：采浆量稳步增长 在研产品线持续丰富

公司事件：公司发布2024 年年报，实现营业收入17.35 亿元，同比下滑34.58%，实现归母净利润3.97 亿元，同比增长67.18%，实现扣非归母净利润3.02 亿元，同比增长110.77%。

    采浆量稳步增长，血制品收入端保持稳定。2024Q4，实现营业收入4.90 亿元，同比增长6.11%，实现归母净利润-0.16 亿元，实现扣非归母净利润-0.35 亿元，亏损大幅收窄。核心血制品业务：1）母公司华润博雅：2024 年，实现营业收入14.7 亿元，同比增长0.86%，实现净利润4.1 亿元，同比减少24.9%，总体看收入相对稳健，利润下降主要系去年同期收到子公司分红，2024 年无分红收益影响。2）绿十字：2024 年11-12 月，实现营业收入4030 万元，实现净利润6.1 万元。采浆量方面，1）采浆量：2024 年行业采浆量约13400 吨，同比增长10.9%。博雅生物全年采浆量630.6 吨（同比+10.4%），其中博雅本部采浆量522.04 吨（同比+11.7%），绿十字采浆量108.6 吨。2）采浆站数量：

    博雅整体在营采浆站20 个（包括绿十字4 个），在建采浆站1 个，合计21 个。

    其他血制品快速增长，研发产品管线即将丰富。分产品看：1）静丙：2024 年收入3.9 亿元，同比-12.0%；毛利率64.27%，同比减少2.34pct；2）白蛋白：2024 年收入4.0 亿元，同比-7.9%；毛利率59.88%，同比减少5.51pct；3）纤维蛋白原：2024 年收入4.1 亿元，同比-2.7%；毛利率69.52%，同比减少6.42pct；4）其他血制品：2024 年收入3.1 亿元，同比增长108.2%。后续在研血制品管线情况：博雅生物本部：1）10%层析静丙：完成发补资料提交，综合评审中，预计上市时间2025 年；2）破伤风人免疫球蛋白，完成注册申请和现场核查，预计上市时间2025 年；绿十字（静丙）：补充申请注册申报阶段，预计上市时间2027 年。

    公司是华润旗下唯一血制品平台，未来战略地位十分重要。2021 年，华润医药正式成为公司控股股东，公司成为华润旗下唯一血制品平台，华润近年来在新浆站申请、资源嫁接、浆站运营等方面给予公司大力支持，考虑到血制品行业本身具有较强的资源属性，以及极高的准入壁垒，属于长坡厚雪型赛道，我们认为博雅生物未来在华润大健康板块中将占据十分重要的战略地位，未来公司新拿浆站潜力值得期待，公司目标力争十四五期间，通过相应的战略举措，力争实现浆站总数量、采浆规模翻番。

    盈利预测与估值。我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为5.1/6.0/6.8 亿元，同比增长率分别29.6%、17.4%、11.7%，当前股价对应的PE 分别为27、23、21 倍，考虑到控股股东华润医药作为国内最大的医药央企之一，未来赋能空间较大，维持“买入”评级。

    风险提示：竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险等