华康股份(605077)：国内糖醇行业领先企业 内生外延强化竞争优势

公司是国内糖醇行业领先企业。公司是一家主要从事木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、赤藓糖醇、果葡糖浆等多种功能性糖醇、淀粉糖产品研发、生产、销售的高新技术企业。公司主要客户为玛氏箭牌、亿滋、百事可乐、康师傅、农夫山泉、蒙牛等国内外知名食品饮料行业。截至 2023 年，公司主要晶体功能性糖醇及淀粉糖产品产能超过30 万吨。

    公司发行可转债募集资金13 亿元用于100 万吨玉米精深加工健康食品配料项目。该项目总投资额24.8 亿元，项目全部建成后，公司将形成功能性糖醇、淀粉糖及其他健康食品配料产能105.38 万吨，包括液体淀粉糖产能39.68 万吨、功能性糖醇产能19.00 万吨、膳食纤维产能9.50 万吨、食品级变性淀粉产能7.55 万吨及副产品29.65 万吨。项目于2022 年8 月启动，建设期为5年，第一阶段建设期2 年，主要以液体糖浆类及部分晶体糖醇产品为主，第二阶段建设期3 年，膳食纤维、变性淀粉等新的产品线会陆续投入建设。根据2024 年年报，晶体山梨糖醇产线已经投产。

    2024 年公司拟通过发行股份及支付现金相结合的方式，收购豫鑫糖醇100%股权，强化公司木糖醇行业龙头地位。豫鑫糖醇主要生产木糖醇、麦芽糖醇、木糖、阿拉伯糖、赤藓糖醇等功能性糖醇产品，木糖醇产能达到3 万吨以上，同时拥有超过3 万吨原料木糖产能。根据公司《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案》援引中国生物发酵产业协会的统计，2021 年公司晶体木糖醇产品在全球市场占有率仅次于丹尼斯克，此次收购豫鑫糖醇有利于强化公司在全球木糖醇市场优势地位。

    盈利预测与投资评级。我们预测公司2025-2027 年归母净利润为3.47、4.85、6.09 亿元，EPS 为1.14、1.59、1.99 元。参考同行业公司，我们认为合理估值区间为2025 年PE 15-18 倍，合理价值区间为17.10-20.52 元，首次覆盖给予优于大市评级。

    风险提示。下游需求不及预期风险；扩产项目进度不及预期风险；行业竞争加剧的风险。