博雅生物(300294)：减值完成轻装上阵 八因子PCC快速放量

公司发布2024 年年报：2024 年实现营业收入17.35 亿元、归母净利润3.97 亿元、扣非归母净利润3.02 亿元，同比分别增长-34.58%、+67.18%、+110.77%。

    其中2024Q4 实现收入4.90 亿元、归母净利润-0.16 亿元，主要系计提新百药业商誉减值0.73 亿元所致。

    血制品业务稳健增长，商誉减值完成后轻装上阵。

    合并报表收入下降主要是2023 年剥离复大医药（药品经销）及天安药业（糖尿病用药）影响，利润下降主要是新百药业商誉减值0.73亿元所致，本次商誉减值完成后，公司将非血业务负面影响基本消化、轻装上阵。

    非血业务中，2024 年生化药业务（新百药业）实现收入2.12 亿元（-37.08%）、其中缩宫素注射液受集采影响收入同比-82.23%，净利润1885.41 万元（-21.29%）；化学药业务（博雅欣和）持续减亏，2024 年净利润-0.35 亿元，相关剥离事宜稳步推进中。

    血制品业务2024 年实现收入15.14 亿元（+4.32%），核心品种人血白蛋白、静丙、纤原分别实现收入4.03/3.91/4.08 亿元，同比-7.94%/-12.00%/-2.65%，凝血类产品（PCC+VIII 因子）放量迅速、同比+108.20%、占比提升至17.97%。利润端，血液制品（按照母公司财务数据）税前利润若排除非经营性影响（排除投资净收益、其他收益、公允价值变动、资产减值、信用减值和资产处置相关科目影响）2024 年为4.89 亿元，较2023 年同口径4.98 亿元同比维稳。

    近两年血液制品供给（包括进口白蛋白）提升较快、供需关系出现阶段性波动，但考虑到稳定增长且刚性的需求趋势及供给增长的趋于正常（2024 年行业采浆13400t、同比增速10.9%，相较于2023 年18.6%的增速放缓，考虑到3 个季度的传导预计2025 年供给增速趋于正常），预计后续主要产品供需仍将维持相对平衡、采浆即供给依旧为增长主驱动。公司继续加强浆站内生+外延建设，采浆量持续增长。公司现有单采血浆站21 家（含绿十字4 家，2025年1 月新获批内蒙古达拉特旗浆站），其中在营浆站20 家（2024 新增泰和、乐平），公司2024 年采浆量为630.6 吨，同比增长 10.4%，其中华润博雅生物采浆量为 522.04 吨，同比增长 11.7%，高于行业平均增速。

    新品研发持续推进，智能工厂即将运营，赋能提效。新品研发方面， 10%静丙、破免已完成注册申报，C1 酯酶抑制剂进入临床阶段，有望打开长效治疗市场。截至2024 年报，公司智能工厂（一期）主体封顶，设计产能达1,500吨/年，投产后将实现生产工艺升级与成本优化。此外，绿十字整合正在持续推进，随着静丙工艺的改善、吨浆效率亦有望大幅提升、利于合并报表业绩。

    投资建议：我们看好公司逐步剥离非血业务，聚焦主业，通过外延+内生持续拓展血浆资源的同时，通过学术推广、新品研发、生产优化等多手段维持吨 浆效率优势。考虑非血业务剥离及新智能工厂折旧等综合影响，预计2025-2027 年归母净利润5.15/5.62/5.93 亿元，对应PE27/25/23，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：新浆站拓展及投产进度不及预期、市场竞争、集采、价格波动等。