药明康德(603259)：Q4订单提速超出预期 指引重回双位数增长

　　公司发布2024 年年度报告：2024 年，公司实现营业收入392.41 亿元，同比减少2.73%，剔除新冠，同比增长5.2%；实现经调整Non-IFRS 归母净利润为105.8 亿元，经调归母净利率为27.0%，创历史新高。2024Q4，公司实现营业收入115.4 亿元，同比增长6.9%；经调整Non-IFRS 归母净利润32.4 亿元，同比增长20.4%。

    　　客户基础稳固，在手订单超预期。2024 年末，公司整体活跃客户约6000家，持续经营业务在手订单493.1 亿元，同比增长47%。2024 年，全球前20 大制药企业客户收入166.4 亿，剔除新冠商业化项目同比增加24.1%。公司来自美国客户收入250.2 亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长7.7%；来自欧洲客户收入52.3 亿元，同比增长14.4%，海外客户收入在地缘政治压力下依然保持客观增长。

    　　深入一体化布局，TIDES 业务快速成长。分业务看，1）化学业务：2024年收入290.5 亿元，剔除特定商业化项目同比增长11.2%；其中药物发现持续引流，过去十二个月内成功合成交付新化合物超过46 万个，同比增长10%；工艺研发和生产依然强劲，D&M 业务收入178.7 亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长6.4%，CDMO 管线持续扩张；TIDES 业务保持高速增长，收入58.0 亿元，同比增长70.1%，在手订单同比增长103.9%，24 年底，反应釜总体积增加至41,000L。2）测试业务：收入56.7亿元，同比下降4.8%，24Q4 收入14.3 亿元，同比下降7.9%。其中，实验室分析与测试板块，2024 年实现收入38.6 亿元，同比下降8.0%，安评业务收入同比下降13.0%；临床CRO&SMO 板块，24 年收入18.1 亿元，同比增长2.8%，其中SMO 收入同比增长15.4%。3）生物学服务：

    　　Q4 收入7.2 亿元，同比增长9.2%；24 年收入25.4 亿元，基本持平。作为下游业务的重要流量入口，持续为公司带来20%+的新客户。

    　　剥离业务顺利完成，指引/分红彰显信心。2024 年，公司成功签署WuXiATU 业务的美国和英国运营主体的股权出售协议，合计收入13.2 亿元，指引方面，预计2025 年持续经营业务收入将显著增长，达到415-430 亿元，公司推进全球D&M 产能建设，预计2025 年资本开支70-80 亿元，自由现金流达到40-50 亿元，显示出强劲的增长潜力和盈利能力。在股东分红方面，公司在维持30%年度现金分红比例的基础上，拟额外一次性派发10 亿特殊分红，并在2025 年增加中期分红，同时拟在2025 年适时回购10 亿元A 股。

    　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为111.98亿元、127.81 亿元、146.36 亿元，同比增长18.5%、14.1%、14.5%；对应PE 分别为17x、15x、13x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：订单执行不及预期风险，医药研发需求下降风险，地缘政治风险，汇率变动风险等。