爱美客(300896)2024年报点评：内生增速放缓 收并购加快

　　事项：

    　　2024 年公司实现营业收入30.26 亿元，同比增长5.45%；毛利28.63 亿元，毛利率94.64%，同比-0.46pct；实现归母净利润19.58 亿元，同比增长5.33%，归母净利率64.70%，同比-0.07pct；扣非归母净利润18.72 亿元，同比增长2.20%。经营活动产生的现金流量净额19.27 亿元，同比下滑1.38%。

    　　24Q4 公司营收6.50 亿元，同比下滑7.00%；毛利6.11 亿元，毛利率94.03%，同比-0.42pct；归母净利润3.72 亿元，同比下滑15.47%，归母净利率57.23%，同比-5.73pct；扣非归母净利润3.41 亿元，同比下滑21.67%。

    　　公司拟以2024 年年末总股本扣除公司回购专用证券账户持有的股份后的3.01亿股为基数，向全体股东每10 股派发现金股利38 元（含税），分红金额占比2024 年归母净利润的58.51%；不以资本公积金转增股本，不送红股。

    　　3 月10 日，公司宣布拟通过子公司爱美客国际现金收购韩国REGENBiotech,Inc.公司85%股权，收购金额为1.90 亿美元，其中爱美客香港出资1.33亿美元（合资方首瑞香港出资0.57 亿美元），公司最终持有标的公司59.5%的股权比例。REGEN 公司旗下主要产品为医美再生材料类产品：AestheFill 和PowerFill，其主要成分均为PDLLA 微球和羧甲基纤维素钠，分别已获得34、24 个国家和地区的注册批准；REGEN 公司2023 年和2024 年前三个季度营业收入分别8199 万元、7223 万元，净利润分别5015、2950 万元，第二工厂预计将于25Q2 投产。

    　　评论：

    　　24 年受消费环境、行业供给增加影响，公司溶液类和凝胶类产品销售额增速放缓，分别实现营收17.44、12.16 亿元，同比增长4.40%、5.01%，占比总营收58%、40%。其中溶液类产品水光占比提高或带来出厂价下滑15%，导致毛利率略有下滑0.72pct；凝胶类产品毛利率保持相对稳定，毛利率同比+0.49pct。

    　　公司持续投入研发，24 年研发费用率+1.3pct 至10.0%，24 年9 月已获批颏部适应症的“类宝尼达产品”，A 型肉毒素、表麻乳膏、米诺地尔搽剂已进入注册申报阶段，其余如司美格鲁肽、去氧胆酸注射液目前处于临床试验阶段。同时公司外延加速，如代理韩国Jeisys 超声和射频设备、收购韩国童颜针研发生产公司REGEN 等，未来新矩阵补充有望持续巩固公司平台能力。

    　　投资建议：基于行业格局变化较快，我们略降低前次对公司的财务预测，预计25~27 年归母净利润分别为21.9、24.4、26.8 亿元（此前预测25、26 年为26.4、31.6 亿元），对应PE 约26/24/21 倍。公司未来收并购及海外布局或有所加快，以上预测暂未涉及该部分，基于公司投资和商业化能力持续巩固，建议拉长时间看公司估值，参考可选消费估值水平给予公司25 年30 倍PE，对应一年目标价217 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：竞争性产品获批上市、突发安全事件、监管加剧等。