流动性与机构行为跟踪：政府债发行放量 关注资金跨季

　　核心观点

    　　资金面部分，未来一周，跨月季节性紧张、政府债净融资放量、逆回购到期超万亿都将扰动资金面，需关注央行MLF 续作和买断回购投放量，预计资金面波动可能加大，但考虑到央行近期态度边际转暖，大概率平稳跨季。

    　　存单部分，未来一周，存单到期超8000 亿，目前货基理财的负债端较为稳定，存单核心买盘连续3 周强化买入，季末资金面波动可能加大，存单收益率或呈现震荡走势。

    　　机构行为部分，未来一周关注：（1）当前市场情绪双向转换均较快，反映在定价上利率波动也较大；（2）下周MLF 投放叠加资金跨季，一季度货政例会提到“从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的变化”，央行对于长债的关注依然较高，3 月以来资金有所缓和，季末周可能是验证下阶段央行态度的窗口。

    　　流动性：政府债发行放量，关注资金跨季

    　　1、资金面部分：（1）3 月21 日央行发布一季度货政报告，我们认为宽货币仍然是今年政策主线，但短期看，降准概率高于降息。除了常规的工具之外，创新的结构性工具可能出现，达到推动社会综合融资成本下降的目的。（2）隔夜和7 天资金利率由于央行连续净投放较前一周有所下行，资金面周内先紧后松；（3）从资金融出结构观察，国股行融出规模明显上升，周四周五超3 万亿，非银融入规模边际抬升；（4）未来一周，资金面将面临跨季，跨月季节性紧张、政府债净融资放量、逆回购到期超万亿都将对资金面形成扰动，需关注央行MLF 续作和买断回购投放量，预计下周资金面波动可能加大，但考虑到央行近期态度边际转暖，大概率平稳跨季。

    　　2、存单部分：（1）过去一周，供给端存单净融资规模平稳，需求端核心买盘货基、基金的需求改善，而城农商行连续多周是主要的卖出方；（2）未来一周，存单到期超8000 亿，供给端压力不小，目前货基理财的负债端较为稳定，存单核心买盘连续3 周买入力量强化，季末资金面波动可能加大，存单收益率或呈现震荡走势。

    　　微观结构：周五基金单日买债规模年内最高

    　　（1）二级成交：1）基金过去一周情绪快速切换，周五（实际反映周四情况）基金全面买入各类债券，净买入债券规模为2023 年至今单日最高水平；2）相比于基金买债规模高增，农商行卖债规模并不算大。

    　　（2）久期杠杆：3 月21 日，过去10 日滚动平均中长期利率债基久期中位数为4.27 年，久期水平继续回落；过去一周债市杠杆率为106.75%，环比上升。

    　　风险提示

    　　政策超预期变动；模型假设不精确；成交数据反映信息有限；政府债和存单融资超预期等。