江河集团(601886)：海外订单快速增长 BIPV稳步推进

　　事件： 2024 年实现营业收入224.06 亿元，同比增长6.93%，实现归母净利润6.38亿元，同比降低5.07%，实现扣非归母净利润4.19 亿元，同比减少39.65%。披露利润分配预案，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利4 元（含税）。

    　　2024 年公司经营稳健，幕墙龙头地位稳固

    　　（1）成长性分析：2024 年公司实现营收同比上升6.93%，归母净利润同比下降5.07%，扣非归母净利润同比下降39.65%。公司年度归母扣非利润下降的主要原因系国内行业竞争加剧，公司整体毛利率下降约一个百分点，以及计提资产减值准备增加所致。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利4 元（含税），预计派现金额合计为4.53 亿元，坚持持续实施分红政策，切实回报广大股东。

    　　（2）盈利能力分析：2024 年公司销售毛利率为16.04%，同比-1.14pct；销售净利率为3.44%，同比-0.11pct，公司毛利率及净利率短暂承压。公司销售/管理/财务费用率分别为1.36%/5.49%/0.47%，同比变动+0.13/+0.04/-0.23pct，三项费用率之和为7.32%，同比-0.06pct，费用率基本稳定。

    　　（3）营运能力及经营现金流分析：2024 年公司应收账款周转天数197.15 天，同比减少6.15 天，资金周转效率进一步提升。2024 年公司经营性净现金流大幅改善，达到16.26 亿元，主要原因是公司坚持“现金为王”理念，强化投入产出比，狠抓结算与回款，资金使用效率显著提升。

    　　（4）研发投入分析：2024 年公司研发费用6.43 亿元，同比增加0.24 亿，占收入比重2.87%。2024 年12 月，中国建筑装饰协会发布2023 年度中国建筑装饰行业综合数据统计结果公告，江河幕墙和港源装饰荣登2023 年度中国建筑装饰百强榜单。其中江河幕墙连续七年夺冠，蝉联中国建筑装饰百强企业幕墙类第一名，港源装饰连续六年稳居中国建筑装饰百强企业装饰类第四名。

    　　建筑装饰业务稳健增长。2024 年，江河集团建筑装饰业务新增订单约270.49 亿元，同比增长4.68%，其中幕墙及光伏建筑业务新增订单约为172.05 亿元，同比略增0.17%；室内装饰及设计业务展现出韧性增长活力，新增订单约98.44 亿元，同比增长13.62%。2025 年目标新增订单280 亿元。

    　　全面”出海”战略成果显著，海外订单同比增长57%。2024 年初公司全力深化和实施“出海”战略，公司在海外构建了海外事业部、亚太大区、印太大区的幕墙与光伏建筑业务组织架构，并在原有新加坡、马来西亚、印度尼西亚等海外市场基础上，进一步拓展包括沙特、迪拜、泰国、越南等地区或国家业务。在室内装饰与设计领域以承达集团为海外内装业务的开拓主体，在香港、澳门市场基础上，进一步做大新加坡、菲律宾等国家业务。2024 年度，通过组织架构调整与市场布局，海外业务取得了优异成绩，全年海外业务（含港澳）新增订单76.3 亿元，同比增长57%，其中幕墙订单约37 亿元，同比增长56%，内装订单38.8 亿元，同比增长58%，海外业务订单增长强劲。

    　　推行“产品化”战略，从BIPV 承接业务重心转向定制化销售异型光伏组件。公司年初制定了“产品化”战略，面向全球定制化销售幕墙产品及异型光伏组件产品。主要面　　向包括澳洲、美洲、日本、韩国等发达国家定制化销售幕墙产品。2024 年度公司已在澳洲签约了6500 万幕墙产品供货订单。对于BIPV 业务，2024 年累计承接光伏建筑项目（BIPV）约5.32 亿元。公司将业务重心从承接BIPV 工程转向重点销售异型光伏组件，走产品路线。2024 年公司已向韩国、新西兰进行少量供货，2024 年公司异型光伏组件签署内外部销售订单约4000 万元。

    　　维持“买入”评级。公司在手订单充足，积极推进BIPV 相关业务，并加强”出海”战略，发展空间广阔，基于此我们看好公司能进一步成长。考虑到当前BIPV 行业发展正处在快速发展的初期阶段，行业放量仍需要一定的周期，我们调整盈利预测，预计公司2025~2027 年归母净利润分别为7.04、7.68、8.16 亿元（前值2025~2026 年为8.63、10.05 亿元），根据最新股价，对应PE 分别为10.1、9.2、8.7 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外经营风险；行业政策风险；BIPV 市场进展低于预期；研报使用的信息更新不及时的风险