高能环境(603588)：资源化业务产能释放 工程板块下滑带来利润短期承压

　　事件：公司发布2024 年年报，2024 年，公司营业收入实现145.00 亿元，同比增长37.04%，归母净利润为4.82 亿元，同比下降4.52%。

    　　核心观点：

    　　营收实现了正增长，驱动因素来自金属资源化板块产能增加，受环保工程及并购减值影响，净利润下滑。公司营业收入达到145.00 亿元，同比增长37.04%，归母净利润为4.82 亿元，同比下降4.52%，主要系环保工程板块受国家投入的影响，利润同比下滑，以及报告期对贵州宏达等并购子公司商誉计提减值所致，经营活动现金流量由负转正，全年实现经营活动现金流量7.60 亿元。公司在固废危废资源化利用和环保运营服务方面稳步提升，带动收入增长，其中，固废危废资源化利用总收入111.37 亿元（同比+72.17%），毛利率提升0.85 个百分点，主要受益于江西鑫科、靖远高能等项目的产能爬坡及金昌高能二期投产。环保运营服务实现稳定增长，收入17.29 亿元（同比+6.25%），毛利率提升3.36 个百分点至49.92%，主要因垃圾焚烧发电项目通过AI 技术优化运营效率，并通过供热汽模式改善现金流量。环保工程方面，公司战略转向“工程承包+运维服务”，降低政府项目依赖，环保工程板块实现收入16.33 亿元（同比-34.26%），毛利率12.89%，同比降低12.62 个百分点。

    　　全国性产能布局与多类金属协同回收技术结合，形成技术优势和规模竞争力。公司完善固废危废资源化项目业务布局，以金属资源化为主，项目核准危废处理牌照各级96.035 万吨/年，项目覆盖多地，资源回收利用多种金属，同时拓展非金属资源化领域。江西鑫科完成技术改造升级，全年连续运营，现已具备年产阴极铜约10 万吨、锡锭约2000 吨、铅锭约1500吨、金锭约3 吨、银锭约120 吨、硫酸镍约1 万吨的生产能力。靖远高能拓宽原料种类，优化产品结构，已具备年产电解铅约25000 吨、铜约5000吨、精铋约6000 吨、锑约1200 吨、黄金约1 吨、白银约100 吨的生产能力。金昌高能二期项目正式投产，提升了对贵金属尤其是铂族金属的分离提纯能力，已具备年产金2 吨、铂2 吨、钯2 吨、钌2 吨、铑500 公斤、铱500 公斤、银50 吨。公司间协同效应明显，产业链形成闭环生态，在固废危废资源化领域有强势的竞争力。

    　　AI 等多技术赋能垃圾焚烧，促进运营效率及高产能。公司深耕拓展环保运营服务能力，环保运营服务以生活垃圾焚烧发电项目为主。目前在手运营13 个生活垃圾焚烧发电项目（日处理能力11000 吨/日）、8 个固废危废无害化处置项目（危废处置牌照量16.18 万吨/年，医废处置牌照量22 吨/日，2024 年固废无害化处置超300 万吨）及4 个有机垃圾处理项目。生活垃圾焚烧发电项目年处理垃圾389.05 万吨，发电13.57 亿度。运营板块通过技术革新，运用AI 技术实现智能焚烧，提高设备自动控制水平，提升燃烧稳定性、吨产汽量，降低环保耗材用量，通过深化集采、引进平台降本增效，运营模式上变发电为供热或供汽改善现金流，积极参与绿电证书市场，多个项目获绿证且部分已实现交易。

    　　盈利预测：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为170.63/201.06/237.20 亿元，同比增长17.68%/17.83%/17.98%，归母净利润分别为6.51/7.76/8.90 亿元，同比增长35.08%/19.16%/14.72%，根据2025 年3 月20 日收盘价，对应PE 分别为14.81/12.43/10.84 倍，EPS分别为0.43/0.51/0.58 元，给予公司“推荐”评级。

    　　风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；原材料及产品价格波动风险。