东阿阿胶(000423)：业绩强势增长 激励激发增长潜力

　　事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营收59.2亿元，同比+25.6%；实现归母净利润15.6 亿元，同比+35.3%；实现扣非归母净利润14.4 亿元，同比+33.2%。

    　　持续推进双轮驱动，拓展第二增长曲线。2024 年，公司医药工业板块实现营收57.8 亿元，同比+27.0%。一方面，公司深耕核心主业，持续推进药品+健康消费品双轮驱动增长模式。阿胶及系列产品占比进一步提高至93.6%，实现营收55.4 亿元，同比+27.0%。分产品来看：1）阿胶块，是OTC 第一大单品、滋补养生第一品牌，公司市占率稳居第一。2）复方阿胶浆，产品回归药品属性，拓展新适应症，成为公司未来业绩的重要增长点。3）桃花姬，打造即食养颜第一品牌，深耕数字化，线上和线下相结合拓宽终端销售渠道。4）“东阿阿胶小金条”阿胶速溶粉逐步起量，有望贡献公司业绩增长。另一方面，公司积极开拓潜能产品，其他药品及保健品实现营收2.36 亿元，同比+26.2%。“皇家围场1619”以打造男士健康活力第一品牌为愿景，新产品放量潜力充足。

    　　盈利能力稳步提升，渠道库存良性增长。在盈利能力方面，2024 年，公司实现毛利率72.4%，同比+2.2pp；归母净利率26.3%，同比+1.9pp。公司阿胶及系列产品实现毛利率73.6%，同比+1.2pp，是公司业绩增长的关键驱动力。费用端来看，2024 年销售费用19.7 亿元，同比+32.8%，销售费用率33.3%，同比+1.8pp，主要系公司发布新品加大品牌曝光及推广投入。在营运能力方面，公司持续推进渠道治理、优化渠道生态。截至2024 年年底，公司存货余额为9.3亿元，较2023 年年末-8.5%，存货周转天数213.7 天，同比-75.1 天；应收账款及票据合计3.3亿元，同比-23.7%，应收账款周转天数4.3天，同比-12.7 天。

    　　分红回馈股东，股权激励激发活力。2024 年，公司实现经营活动产生的现金流量净额21.7 亿元，同比+11.1%，经营面持续向好。2024 年9 月，公司完成历史首次中期分红，向全体股东现金分红7.4 亿元。1 月10 日，公司发布股权激励，授予124.7 万股限制性股票（占总股本0.19%），首次授予99.8 万股，授予179 人，首次授予价格37.22 元/股。限售之日起第2，3，4年分别可以解除限制，解除限售条件为： 1）2025/2026/2027 年净资产收益率分别不低于11.5%/12%/12.5%，且不低于对标企业75 分位水平或同行业平均水平；2）2025/2026/2027 年分别归母净利润复合增长率不低于15%（以2023 年为基准）且不低于对标企业75分位水平或同行业平均水平，且不出现负增长。同时还需每年满足经济增加改善值大于0，且完成产业链相关任务。

    　　盈利预测。考虑到公司阿胶及系列产品竞争力强，积极拓展第二增长曲线，并且公司主营业务增长稳健，预计2025-2027 年归母净利润分别为18.5 亿元、22亿元和26.1 亿元，对应PE 分别为20、17 和14 倍。

    　　风险提示：提价不及预期的风险，销量不及预期的风险。